‘iscussie
DNB – maatschappelijk nut
versus rentabiliteit
De Nederlandsche Bank is meer dan een naar maximaal rendement
strevende beleggingsinstelling. De actiejposten van de balans hebben
eenfunctie bij het realiseren vanprijs- en wisselkoersstabiliteit. Maar
kunnen deze doelen ook niet bij een hoger rendement warden bereikt?
De overheid heeft het monopolie op
de uitgifte van bankbiljetten. Dit monopolie, waarvan de exploitatie aan
DNB is gedelegeerd, is winstgevend
omdat de bankbiljetten in circulatie
kunnen worden beschouwd als een
renteloze lening van het publiek aan
de overheid. De opbrengst hiervan,
in de vorm van de ‘opportunity’- kosten van het basisgeld (seigniorage)
wekt terecht de belangstelling van C.
van Ewijk en L. Scholtens (hierna
E&S) voor de rol van DNB als generator van overheidsinkomsten . In
hun artikel “De winstgevendheid
van De Nederlandsche Bank” in ESB
van 1 juli 1992 kiezen zij een originele invalshoek door zich de vraag
te stellen in hoeverre meer aandacht
voor het rendement op de activa van
DNB kan leiden tot een bijdrage aan
de vermindering van de staatsschuld.
Onder de veronderstelling dat de
maatschappelijke baten van DNB
(prijs-, wisselkoersstabiliteit) exogeen zijn, beschouwen de auteurs
DNB als een beleggingsinstelling die
aan bepaalde rendementseisen zou
moeten voldoen. Als rendementsmaatstaf wordt het rendement op
staatsobligaties gehanteerd; de ‘potentiele winst’ van DNB wordt vastgesteld als de winst die zou worden
gemaakt indien alle activa van de
Bank tegen de binnenlandse (lange)
rente zouden zijn belegd. De aldus
gedefinieerde potentiele winst ligt
ruim boven de feitelijke jaarwinst
van de centrale bank. Het verschil
wordt verklaard uit het lage rendement op de activa-posten van de centrale bank. In dit artikel wil ik drie
punten van kritiek naar voren brengen.
Maatschappelijke baten DNB
De aanname van een exogene inflatie vereenvoudigt de analyse van het
financiele rendement van DNB aanzienlijk. De feitelijk gerealiseerde
jaarwinst is echter niet maatgevend
voor de verdiensten van DNB; relevant is het totale maatschappelijke
nut van deze installing. Het zal duidelijk zijn dat dit maatschappelijke
nut afwijkt van het financiele rendement. De Bankwet 1948 wijst de volgende taken aan DNB toe (artikel 9):
• de waarde van de Nederlandse
geldeenheid te reguleren op zodanige wijze als voor ‘s lands welvaart het meest dienstig is, en
daarbij die waarde zoveel mogelijk te stabiliseren;
• het verzorgen van de geldomloop
in Nederland, voorzover deze uit
bankbiljetten bestaat, het vergemakkelijken van het girale geldverkeer in Nederland en het bevorderen van het betalingsverkeer
met het buitenland;
• het uitoefenen van toezicht op
het kredietwezen.
De veronderstelling van exogene
maatschappelijke baten doet onvoldoende recht aan de bijdragen van
DNB op dit gebied. Zo zijn de kosten van inflatie dermate hoog, dat de
‘opbrengst’ van DNB in de vorm van
inflatiebestrijding waarschijnlijk het
verschil tussen potentieel en feitelijk
rendement van de centrale bank,
door E&S geschat op/ 3,4 mrd. in
1991, ruimschoots goedmaakt.
De activa van DNB
Het uitgangspunt van de analyse van
E&S is de mogelijkheid van vervreemding van de activa van DNB, gegeven
de maatschappelijke baten van de
centrale bank; op grond hiervan leiden zij hun maatstaf van ‘potentieel
rendement’ af. Deze aanpak verhoudt zich echter slecht tot de rol die
deze activa spelen in het genereren
van de maatschappelijke baten van
DNB. Te prefereren is een aanpak
waarin met deze rol van de activa expliciet rekening wordt gehouden. Per
activum op de balans van de centrale
bank moet dan worden nagegaan fn
hoeverre een alternatieve, hoger renderende aanwending van middelen
mogelijk is zonder dat de maatschappelijke doelstellingen van de centrale
bank hieronder lijden.
Daarbij moet het volgende in het achterhoofd worden gehouden: Doordat
DNB in de afgelopen jaren een consequent wisselkoersbeleid heeft gevoerd, heeft zij bij de financiele markten een grote mate van geloofwaardigheid opgebouwd. Hierdoor zijn
tegenwoordig slechts kleine rentecorrecties en valuta-interventies nodig
om de gulden op zijn plaats te houden. De thans bereikte positie moet
echter steeds weer worden waargemaakt. “Financiele markten zijn namelijk geneigd vertrouwen snel op te
zeggen en slechts langzaam te schenken”2. Voordat tot activavervreemding wordt overgegaan, moet glashelder zijn dat dit niet ten koste gaat van
de wisselkoersdoelstelling.
Een discussie langs deze lijnen over
de omvang van de goud- en valutareserves kan in het kader van de toegenomen internationale monetaire
coordinate en de voortschrijdende
Europese monetaire integratie zinvol
zijn . Het dekkingspercentage, dat de
verhouding aangeeft tussen enerzijds
de goud- en valutareserve en anderzijds de direct opvraagbare guldensverplichtingen, bevindt zich in Nederland op een vrij hoog niveau. Ook de
samenstelling van de goud- en deviezenvoorraad kan in een dergelijke
discussie worden betrokken. Zo is
men in Belgie recentelijk overgegaan
tot het omzetten van een deel van de
goudvoorraad in deviezen. Op de totale omvang van de reserves had
deze operatic geen effect. Uit de beleggingsopbrengst van de extra deviezen zal de centrale bank naar verwachting jaarlijks zo’n vijf miljard
frank extra winst kunnen uitkeren
aan de Belgische schatkist .
1. De noviteit van een interim winstuitkering in 1991 van De Nederlandsche Bank
aan de Rijksoverheid lijkt aan te geven
dat ook de belangstelling van de minister
van Financien voor De Nederlandsche
Bank als inkomstenbron is toegenomen.
2. Zie A.H.E.M. Wellink, Mogelijkheden
van het monetaire beleid na de liberalisatie: de visie van De Nederlandsche Bank,
Preadvies NIBE jaardag 1990, biz. 31.
3. Overigens vonden E&S in een onderzoek over een langere periode dat de
goudvoorraad een rendement oplevert
dat vergelijkbaar is met de marktrente.
Dit pleit niet voor vervreemding hiervan.
4. Zie De Financieel Ekonomische Tijd,
18 juni 1992.
In de laatste twee kolommen van
hun artikel betrekken de auteurs ar-
CMindestreserven’) gebruikt om een
van “het verzorgen van de bankbiljet-
geldhoeveelheidsbeleid te voeren .
gumenten van Europese aard in hun
analyse. Een discussie over gedeeltelijke vervreemding van de goud- en
tencirculatie, het vergemakkelijken
van het girale geldverkeer en het bevorderen van het betalingsverkeer
met het buitenland” is het bankwe-
zulke internationaal-monetaire
aspecten bezig houden. Daarbij is
een lange-termijn visie op de ontwikkeling van de Internationale monetaire politick en de stabiliteit van het
wisselkoerssysteem en de veran-
Banken moeten tegenover nader gespe- cificeerde reserveplichtige passiva een renteloos tegoed aanhouden
bij de centrale bank. Deze verplichting maakt de ‘funding’ voor het
bankwezen duurder, hetgeen de bancaire geldschepping beperkt. De Bundesbank kan door wijziging van de
reserveringspercentages de groei van
de geldhoeveelheid sturen . DNB
der(en)de rol van de goud- en valutareserves onontbeerlijk.
voert echter niet via de geldmarktkasreserve een geldhoeveelheidsbeleid,
deze taken voor het bankwezen een
kostenpost vormen.
In de gehele relatie tussen DNB en
dement niet los worden gezien van
maar via de monetaire kasreserveregeling (mkr). Dit geldhoeveelheidsbeleid dient ter ondersteuning van de
wisselkoersdoelstelling. De mkr, die
slechts in uitzonderlijke gevallen
wordt ingezet, kan de banken boetes
opleggen om de liquiditeitsgroei te
de banken lijkt per saldo dan ook
geen sprake te zijn van een rentesubsidie die de kosten van DNB voor de
banken overschrijdt. Een verklaring
van het verschil tussen potentieel en
feitelijk rendement op de vorderingen in guldens moet eerder gezocht
de maatschappelijke baten die de
beperken.
worden in een uitbreiding van het
centrale bank met behulp van dit activum nastreeft. De auteurs stellen
dat het lage rendement op deze post
samenhangt met het geldmarktbeleid, dat een impliciete subsidiering
van de banken inhoudt. Per saldo
zou via een rentesubsidie een inko-
De werking van de geldmarktkasreserve is een geheel andere; via dit instrument streeft de centrale bank in
begrip feitelijk rendement met de
maatschappelijke baten van een
goed functionerend geldmarktbeleid
perioden van een ruime geldmarkt
dan in het vermeende ‘in de watten
slechts verkrapping van de geldmarkt na. Hierdoor worden de banken dan gedwongen tot een beroep
op de geldmarktsteun van DNB. De
centrale bank houdt op deze wijze
greep op de geldmarktrente via de
vaststelling van de rentetarieven
voor de verschillende vormen van
geldmarktsteun (voorschotrente,
speciale beleningsrente), en aldus
via de geldmarktrente op de wisselkoers van de gulden.
De Nederlandse geldmarktkasreserve heeft dus een andere functie dan
de Duitse. Bij deze functie past geen
renteloos karakter, omdat DNB via
dit instrument niet streeft naar beperking van de bancaire kredietverlening via het duurder maken van de
‘funding’ van de banken7. Invoering
van een renteloze geldmarktkasreserve zou dus, gegeven de wisselkoersdoelstelling van DNB, qua uitwer-
leggen’ van de Nederlandse banken.
valutareserves moet zich vooral met
Relatie DNB – banken
De constatering van een laag rendement op de balanspost vorderingen
in guldens behoeft eveneens nuancering. Ook hier kan het financiele ren-
mensoverheveling plaatsvinden van
de centrale bank naar het Nederlandse bankwezen. Daarbij wordt center
een aantal andere dimensies van de
relatie tussen DNB en de banken
over het hoofd gezien.
Wat betreft de rentesubsidie: de centrale bank hanteert de voorschotrente als ondergrens van de geldmarktrente, door de contingentering van
het beroep dat de banken op DNB
kunnen doen. De geldmarktrente
komt dus noodzakelijkerwijze boven
de voorschotrente uit, omdat de centrale bank greep wil houden op de
geldmarktrente ter nastreving van
haar valutaire doelstelling. Op dit
punt is sprake van een geringe rentesubsidie aan het bankwezen (minder
dan 1% van de brutowinst). Dit geldmarktbeleid van de centrale bank
leidt center regelmatig tot een omgekeerde rentestructuur (de korte rente
ligt boven de lange rente). Dit legt
een belasting op het bankwezen,
doordat banken in zekere mate looptijdtransformatie plegen via het aantrekken van korte gelden en het lang
uitzetten daarvan. Een omgekeerde
rentestructuur heeft doorgaans een
drukkend effect op de winstgevendheid van het bankwezen.
Verder wijzen de auteurs crop, dat
op de geldmarktkasreserve door
DNB de marktrente wordt vergoed,
in tegenstelling tot de situatie in bijvoorbeeld Duitsland. In Duitsland
wordt de geldmarktkasreserve
ESB 19-8-1992
king slechts het karakter dragen van
een extra belasting op het bankwezen. Invoering hiervan met als enige
doel het verhogen van de winst van
DNB moet dan in het bepalen van
een optimale belastingheffing worden afgewogen tegen een extra belasting opgelegd aan welke andere
bedrijfstak dan ook.
Daarnaast legt DNB de banken verplichtingen op (mede) uit hoofde
van een aantal andere taken die de
Bankwet aan haar heeft toegekend.
Het monetaire en bedrijfseconomische toezicht, geregeld in de Wet Toezicht Kredietwezen legt de banken
uitgebreide (en dus kostbare) rapportageverplichtingen op. Op het vlak
zen DNB behulpzaam bij het uitvoeren van een deel van haar taken. Met
het al jarenlange pleidooi van de centrale bank voor een kostendekkende
exploitatie van het betalingsverkeer
geeft DNB aan, dat naar haar mening
Conclusie
Van Ewijk en Scholtens stellen zich
interessante vragen omtrent het rendement van DNB. Het abstraheren
van de interacties tussen de balans
van DNB en de maatschappelijke
doeleinden die deze instelling nastreeft, haalt echter de angel weg uit
hun analyse. Desalniettemin is een
belangrijke verdienste van hun arti-
kel dat het kan bijdragen aan het
creeren van een klimaat waarin de
maatschappelijke desinteresse voor
het financiele rendement van de centrale bank tot het verleden behoort.
Joris Scheepens
De auteur is werkzaam bij het Economisch Bureau van de ABN Amro bank.
Het artikel is op persoonlijke titel
geschreven.
5. Zie W.W. Boonstra, Duitse Mindestreserven nader beschouwd, Bank- en
Effectenbedrijf,
mei 1992, biz. 24-28.
6. Overigens zijn er in Duitsland andere,
compenserende regelingen die de ‘pijn’
voor het bankwezen verzachten. De belangrijkste is het relatief grote verschil
tussen discontotarief en marktrente,
waardoor de rentesubsidie aan het Duitse
bankwezen relatief groot is. Daarnaast
zijn er onder andere faciliteiten op het
vlak van het betalingsverkeer en het
liquiditeitenbeheer.
7. Zie bij voorbeeld E. den Dunnen en
S. de Wilde, Instrumenten van het Geld
en Valutamarktbeleid in Nederland, derde, herziene druk, NIBE, Amsterdam,
1991, biz. 56.
iiiii£4ii^^^^^lp
Laag rendement
een subsidie op het bancaire beroep
Het tweede punt van kritiek is meer
bij DNB moeten worden vergoed.
inhoudelijk. Wij zijn het eens met
Een dergelijke kruiselingse subsidie
Koudwatervrees?
Scheepens dat de activa van DNB
is niet marktconform en derhalve
De reactie van Joris Scheepens lijkt
economisch weinig efficient.
niet van weerhouden om de batenen kostenstructuur te analyseren. In
het artikel hanteren we als werkhypothese dat DNB als een gewone
een rol vervullen in het monetaire beleid, en daarom een andere maatschappelijke betekenis hebben dan
overheidsschuld. Terecht maant hij
tot voorzichtigheid bij veranderingen
in de officiele goud- en deviezenreserve. Vervolgens voert Scheepens
tot onze verassing vooral punten aan
die pleiten voor een actiever portefeuillebeleid van DNB. Met name
banken ook kosten ondervinden van
het DNB-geldmarktbeleid doordat
dit veelvuldig tot een omgekeerde
rentestructuur zou leiden. In de eerste plaats wordt de rentestructuur
vooral vanuit het buitenland opgelegd. Ten tweede is het beleid van
DNB er juist op gericht om, gegeven
bank kan worden behandeld en con-
wijst hij crop dat het dekkingspercen-
de internationale omstandigheden,
stateren we dat, ondanks het monopolie op de bankbiljettenuitgifte, een
lager rendement behaald wordt dan
mogelijk zou zijn. Verder zijn we nagegaan waar dit door veroorzaakt is.
tage zich op een ‘vrij hoog niveau”
bevindt, en derhalve ruimte laat voor
enige vermindering. En voorts maakt
de korte rente zo laag mogelijk te
houden.
Scheepens’ conclusie dat de subsidie
door DNB de kosten voor de banken
niet overtreft, is speculatief. Het is
jammer dat hij zijn argumentatie ook
op dit punt niet cijfermatig kan on-
een uiting van koudwatervrees voor
het analyseren van de Nederlandsche Bank. DNB streeft verschillende doelen na, waarvan we het nut
niet ontkennen. Maar dat mag ons er
Kosten en baten
De rode draad in de kritiek van
Scheepens is dat wij ons teveel hebben gefixeerd op de kosten van
DNB en daardoor de baten uit het
oog zijn verloren. Dit blijkt vooral
uit zijn eerste kritiekpunt waarin hij
wijst op de grote maatschappelijke
waarde van het monetaire beleid
van DNB. Dit is echter niet wat wij
ter discussie stellen. Het doel van
onze studie is een kwantificering
van de directe kosten en baten van
de Bank zoals vermeld in de jaarrekening. Vanuit het perspectief van
de rijksbegroting biedt daarbij het
verschil tussen het feitelijke rendement van de Bank en het potentiele
rendement een goed uitgangspunt.
Wij onderzoeken niet in hoeverre dit
verschil noodzakelijk is om de welbekende taken van DNB op monetair gebied uit te kunnen voeren. Dit
vergt een aiweging van de maatschappelijke kosten en baten van
DNB en het gevoerde monetaire beleid. Op deze vraag is niet eenvoudig een kwantitatief antwoord te geven. In ons artikel hebben wij dit
aspect daarom bewust buiten be-
schouwing gelaten.
Dat Scheepens deze aspecten er wel
bij betrekt is een stap voorwaarts in
de discussie. Het is jammer dat
Scheepens zich vooral richt op het
opsommen van de maatschappelijke
verdiensten van DNB en geen po-
ging doet om deze baten te relateren
aan de kosten, noch hen kwantificeert. De stelling dat de kosten van
het afschaffen van monetair beleid
in Nederland de kosten van DNB verre overtreft is weinig ter zake. De
vraag is immers of hetzelfde monetaire beleid kan worden gerealiseerd
tegen geringere kosten.
hij melding van het feit dat de Belgische centrale bank door verkoop van
een deel van de goudvooraad haar
winst met vijf miljard frank heeft kunnen vergroten.
Behalve de omvang van de reserves
is echter ook het behaalde rendement van belang. Voor de goudvoorraad was 1991 een wat ongelukkig
jaar door de daling van de goudprijs
(ook 1992 is tot nu toe niet veelbelovend), maar een feit dat ons verwondert, is dat ook de deviezenvoorraad
structured een laag rendement oplevert. De vraag naar de noodzakelijke
omvang van de goud- en deviezenvoorraad zou minder van belang zijn
indien over deze activa een rendement wordt behaald vergelijkbaar
met de rente op de geldmarkt.
Subsidie aan banken
Ten slotte gaat Scheepens in op de financiele banden tussen DNB en de
banken. Hij wijst crop dat tegenover
de impliciete subsidie van DNB ook
kosten voor banken staan. Het bankwezen is DNB op verschillende fronten “behulpzaam bij het uitvoeren
van een deel van haar taken”, zo
stelt Scheepens. Het is opvallend dat
Onbegrijpelijk is zijn argument dat
derbouwen.
Wat betreft de kasreserveverplichting heeft Scheepens gelijk dat het
Duitse geldmarktbeleid (gericht op
de geldhoeveelheid) wezenlijk afwijkt van het Nederlandse (rentegerichte) beleid. Dit betekent echter
niet automatisch dat in het Nederlandse geldmarktbeleid een renteloze kasreserve niet zou passen. Het is
zelfs de vraag of met het afnemende
relatieve belang van de bankbiljet-
tencirculatie de centrale banken niet
de kasreserve in de toekomst nodig
zullen hebben als basis voor hun
winst. Overigens levert de vraag of
al dan niet rente moet worden vergoed op kasreserves interessante monetaire en welvaartstheoretische
kwesties op, die niet zo eenvoudig
zijn te beantwoorden. Blijven we bij
de feiten, dan valt op dat banken in
de meeste landen worden ‘belast’
door middel van renteloze kasreserveverplichtingen. Nederland vormt
in dit opzicht samen met onder meer
IJsland een uitzondering.
Scheepens hier eenzijdig de kosten
voor banken benadrukt. Vallen de
Conclusie
door Scheepens zo benadrukte maatschappelijke baten van de centrale
bank ook niet voor een belangrijk
Scheepens’ commentaar is een stap
voorwaarts in de discussie over de
seigniorage van DNB. De waarde er-
deel toe aan de banken? De banken
profiteren immers bij voorbeeld van
een goed geordend stelsel, van de
degelijke reputatie van DNB op het
van is gelegen in het benadrukken
van de maatschappelijke baten die
gebied van prudentieel toezicht en
van de mogelijkheid om een beroep
de financiele sector in het bijzonder.
te kunnen doen op deze ‘lender of
last resort’.
Concreter is de verwijzing van
Scheepens naar de -kosten van de
omvangrijke rapportageverplichtingen van banken. Het is echter nog
de vraag of deze kosten indirect via
de centrale bank oplevert voor de samenleving in het algemeen en voor
Scheepens verzuimt evenwel aan te
geven waarom dit een rechtvaardiging zou vormen voor het lage rendement van DNB.
Casper van Ewijk
Bert Scholtens