.
Jaargang 98 (4657) 5 april 2013 193
Redactioneel ESB
Een oplossing voor de Nederlandse
schuldenberg
lijkt steeds dichterbij te
komen, vooral nu Van
Dijkhuizen zijn positieve tussenrapportage
heeft gepresenteerd. Tot nu
toe tonen politici, topambtenaren
en economen zich positief over de
voorgestelde swap tussen NHGhypotheken
en hypotheekobligaties.
In de media was een enkel kritisch
geluid dat na een telefoontje van Van
Dijkhuizen weer dooft.
Zou deze swap een grootse en typisch
Nederlandse innovatie worden
waarin partijen met tegengestelde
belangen via overleg en compromisbereidheid
weer een internationale
bestseller gaan optuigen? Met pensioenfondsen
die vrijwillig hun mandje
staatspapier aanvullen of omwisselen.
Met een overheid die zonder extra risico’s de banken van hun
financieringsproblemen af helpt. Met banken die met goedkoop
kapitaal goedkope leningen aan woningkopers verstrekken.
En ten slotte, met woningkopers die de bouwsector uit
het slop trekken. Klinkt prachtig.
De kern van het probleem is dat volgens de bedenkers van dit
plan de kapitaalmarkt onterecht hoge prijzen rekent voor de
financiering van NHG-hypotheken. Het voorstel is om een
nieuw staatspapier te creëren dat gekoppeld is aan een groep
NHG-hypotheken. Dit staatspapier, ofwel hypotheekobligatie
(NHO), wordt uitgegeven door een nationale hypotheekinstelling.
Banken zoeken niet langer financiering voor
hun NHG-hypotheek op de internationale kapitaalmarkt die
de risico’s veel te hoog inschat. In plaats daarvan gaan ze naar de
nationale hypotheekinstelling, die weliswaar de kapitaalmarkt
op gaat, maar dan met door de staat gegarandeerde NHO’s.
Het voordeel hiervan is dat NHO’s op de kapitaalmarkt
wel begrepen worden, want de staat garandeert het. Nu zult
u zeggen dat dat toch altijd al het geval was bij de Nationale
Hypotheek Garantie, dus waarom zijn gesecuritiseerde
NHG-hypotheken duurder dan hypotheekobligaties? Met
andere woorden: wat snapten die kapitaalmarkten eerst niet
dat straks wel wordt begrepen?
Internationale investeerders vonden de NHG een lastig product
om drie redenen. Ten eerste waren hypotheken maar ten
dele annuïtair – en alleen daarvoor geldt de garantie. Ten tweede
wordt pas achteraf bepaald of de papieren goed zijn ingevuld
en de garantie doorgaat. Ten derde zijn de gesecuritiseerde hypotheken
van NHG steeds weer anders en daardoor illiquide.
U kunt zich wel voorstellen dat het op waarde schatten van al
deze kleine lettertjes transactiekosten
vergt van een internationale investeerder.
En ja, dat maakt het wel duurder.
Voor nieuwe, nog af te sluiten hypotheken
zou je inderdaad – in lijn met
de conclusie van Kalshoven (2013),
na twee potjes knikkeren – kunnen
zeggen dat bovenstaande problemen
verdwenen zijn in de nieuwe hypotheek
instelling. Immers, debiteuren
zijn nu verplicht om af te lossen,
96 procent van de papieren worden
tegenwoordig juist ingevuld en de
nieuwe NHO is gebaseerd op een
groep NHG-hypotheken, wat het een
stabieler product maakt. Onder die
omstandigheid levert een NHO meer
op dan een gesecuritiseerde NHG.
De realiteit is echter dat dit nog niet
het geval is voor de hele berg aan
NHG’s die nu uitstaan. De prijs voor
de NHO zal voorlopig de marktwaarde van die berg NHG’s
weerspiegelen en die zal tegen de huidige prijs van de kapitaalmarkt
aan liggen. Zo dom is die kapitaalmarkt natuurlijk
niet. Trouwens, als twee van de drie problemen om de waarde
te bepalen al los van de NHO zijn opgelost, waarom dalen de
fundingkosten van nieuwe gesecuritiseerde NHG’s dan niet?
Maar de grootste vraag is wat er gaat gebeuren in de markt
voor hypotheken. Als het werkt, maakt het plan NHG-hypotheken
zeer aantrekkelijk voor zowel koper als verkoper.
Boven de NHG grens zullen huizenbezitters hun huis sneller
verkopen onder de grens door hun vraagprijs naar beneden
bij te stellen. Nu het probleem van de dure financiering is
verholpen, zullen ook buitenlandse banken brood zien in de
aantrekkelijke NHG-markt. Een steeds grotere NHG-markt
is het gevolg, wat de risico’s voor de staat doet toenemen. Dan
is er nog de koper die de afruil maakt tussen een zo mooi mogelijk
huis en een zo laag mogelijke hypotheekrente. Deze koper
zal nog eerder kiezen voor een huis onder de NHG-grens,
ook al laat zijn inkomen een mooier huis toe. Dit resulteert in
lagere loan-to-income-ratio’s, ofwel scheefkopers.
Of het allemaal gaat lukken zal afhangen van de vraag of het
voor internationale investeerders inderdaad de kleine lettertjes
van de NHG-garantie waren die de prijs van kapitaal
opjoegen. Het is afwachten en niet zonder risico’s. Want we
hebben ofwel een nieuwe internationale bestseller te pakken,
of we tuigen een enorm vehikel op dat nooit gaat draaien.
Literatuur
Kalshoven, F. (2013) De trukendoos van Kees van Dijkhuizen (2). De
Volkskrant,
16 en 23 maart.
Het NHG-vehikel
Sandra Phlippen
Hoofdredacteur ESB
s.phlippen@sdu.nl
De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.