Kredietverlening en herstel externe positie GIPS-landen

ESB Groei & Conjunctuur

groei 

&  conjunctuur

Kredietverlening
en herstel externe positie
GIPS-landen
De externe positie van de GIPS-landen (Griekenland, Ierland,
Portugal en Spanje) behoeft verdere verbetering. Herstel van de
kredietverlening kan dit proces zowel vertragen als versnellen.
Cruciaal is hierbij niet de hoeveelheid krediet, maar de allocatie
ervan. De krimpende kredietverlening aan huishoudens en de
vastgoedsector is deels onvermijdelijk en hoeft niet problematisch
te zijn. Tegelijkertijd is het zorgelijk dat ook het krediet aan de
exportgeoriënteerde sectoren is afgenomen, waar productie juist
moet toenemen en de basis van economische groei moet liggen.

Niels Gilbert
Econoom bij De
Nederlandsche Bank
Jasper Kieft
Econoom bij De
Nederlandsche Bank

312

V

olgend op de financiële crisis van 2008–
2009, zijn binnen de EMU enkele landen
(Griekenland, Ierland, Portugal en Spanje –
in het vervolg de GIPS-landen) dusdanig in
de financiële problemen geraakt dat financiële noodsteun noodzakelijk bleek. Griekenland, Portugal en
Ierland kregen een volledig EU-IMF-aanpassingsprogramma.
In Spanje beperkte het EU-IMF-programma zich tot de financiële sector. Een belangrijke gemeenschappelijke deler van
deze economieën is dat voorafgaand aan de crisis de netto
externe financiële positie van deze landen door een stapeling
van tekorten op de lopende rekening sterk was verslechterd.
De sterke terugval van de binnenlandse vraag in de GIPSlanden heeft eraan bijgedragen dat deze tekorten inmiddels
zijn omgeslagen in bescheiden overschotten, waarmee het
netto-schuldniveau is gestabiliseerd op het (hoge) niveau van
gemiddeld honderd procent bbp (figuur 1). Het is echter de
vraag of de aanpassing die heeft plaatsgevonden duurzaam en
voldoende is. Volgens het IMF (2013) is een deel van de verbetering van het saldo op de lopende rekening conjunctureel van

aard. Voor een verdere verbetering van de externe positie van
de GIPS-landen is een verbetering van het saldo op de lopende
rekening nodig. Dit zal in de praktijk vooral via de handelsbalans moeten plaatsvinden.
economisch herstel via exportgroei

De terugval van de binnenlandse vraag in de GIPS-landen
is gepaard gegaan met een sterke toename van de werkloosheid. Deze ligt in de GIPS-landen momenteel op gemiddeld
twintig procent van de beroepsbevolking, tegen gemiddeld
acht procent in de periode 2004–2008. Economische groei
is noodzakelijk voor het terugdringen van de werkloosheid.
Als de groei vooral voortkomt uit een toename van de binnenlandse vraag, leidt dit echter tot extra importen en een
hernieuwde verslechtering van de externe positie van deze
landen. Om de werkloosheid terug te dringen zonder dat de
externe positie verslechtert, moet de economische groei daarom vooral worden gedreven door een toename van de export.
De prikkels voor deze aanpassing moeten voortkomen uit een
interne devaluatie (EC, 2011), waarbij lonen en prijzen dalen ten opzichte van hun concurrenten. Een reductie van de
arbeidskosten per eenheid product helpt om exportgoederen
goedkoper te maken: zo kunnen op de wereldmarkt meer van
dezelfde producten worden verkocht.
Ook het introduceren van nieuwe productsoorten, en
daarmee het aanpassen van de exportmix, kan een belangrijke
bijdrage leveren aan het versterken van de externe positie. Het
overschakelen op nieuwe, gewildere, producten heeft als belangrijk voordeel dat dit doorgaans de benodigde omvang verkleint van de maatschappelijk pijnlijke reductie van de arbeidskosten per eenheid product die nodig is om de externe positie
weer in evenwicht te brengen (Corsetti et al., 2013).
De rol van kredietverlening

Bij een aanpassing van de productie naar exportgoederen kan
kredietverlening een belangrijke rol spelen, zowel in positieve
als in negatieve zin. Cruciaal is daarbij niet zozeer de hoeveel-

De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.

Jaargang 99 (4685) 16 mei 2014

Groei & Conjunctuur ESB

heid krediet, als wel de allocatie hiervan.
Excessieve kredietverlening aan huishoudens en bedrijven, gericht op de binnenlandse markt, zal doorgaans resulteren in een toename van de binnenlandse vraag en additionele
importen. Dit heeft ceteris paribus een negatief effect op het
saldo lopende rekening en de netto-investeringspositie. Ook
vergroot een aantrekkende binnenlandse vraag voor bedrijven
de prikkel om zich op de binnenlandse markt te (blijven) richten. De empirische literatuur (Lane en McQuade, 2012) vindt
dan ook een negatieve relatie tussen binnenlandse kredietgroei
en het saldo lopende rekening. Na een periode van overmatige binnenlandse kredietgroei en een verslechterende externe
positie hoeft minder kredietverlening gericht op de binnenlandse economie vanuit dit perspectief dan ook niet direct
op een probleem te wijzen. Tegelijkertijd is een bepaalde mate
van kredietverlening nog steeds nodig om de binnenlandse
economie goed te laten functioneren, bijvoorbeeld voor het
doen van vervangingsinvesteringen. Wat precies het optimale
niveau van kredietverlening is, is moeilijk te bepalen.
Aan de andere kant kan kredietverlening de toename van
productie met de nadruk op exportgoederen in de GIPS-landen juist faciliteren door bedrijven in de gelegenheid te stellen hun focus te verleggen van de binnenlandse sector naar
de productie van exportgoederen. Het opzetten van nieuwe
bedrijven en productlijnen vereist vaak forse investeringen.
Hetzelfde geldt, mogelijk in iets mindere mate, voor het
uitbreiden van bestaande productiecapaciteit. Het is empirisch aangetoond dat de beschikbaarheid van externe financiering (krediet of aandelenkapitaal) een grote rol speelt bij
de investeringsbeslissingen van bedrijven (ECB, 2007). Een
bredere beschikbaarheid van externe financiering vergroot
hun groeimogelijkheden. In het eurogebied speelt vooral de
beschikbaarheid van bancair krediet hierbij een hoofdrol: enkel Duitsland, Frankrijk, Italië, Nederland en België kennen
namelijk een voldoende grote en liquide kapitaalmarkt (ECB,
2012), en met name voor kleine bedrijven vormt aandelen­
financiering vaak geen haalbaar alternatief.
Het belang van bancaire kredietverlening bij het faciliteren van bedrijfsinvesteringen wordt onderstreept in recent
onderzoek (Buca en Vermeulen, 2012), dat aantoont dat gedurende de kredietcrisis van 2009 de beperktere beschikbaarheid van bancair krediet binnen de eurozone een belangrijke
rem vormde op de bedrijfsinvesteringen in de verwerkende
industrie, die veel verhandelbare goederen produceert. Vooral
het mkb kan moeilijk overstappen op andere financieringsvormen en wordt daarom hard geraakt door een beperktere
beschikbaarheid van krediet (Ongena et al., 2013).
Vanwege het belang van kredietverlening voor de investerings- en groeimogelijkheden van bedrijven is de ontwikkeling van de kredietverlening aan exportgeoriënteerde sectoren
dan ook relevant voor de benodigde aanpassing van de productie van exportgoederen in de GIPS-landen.

2).­Het krediet aan de klassieke exportgeoriënteerde sectoren
(landbouw, verwerkende industrie en mijnbouw) nam in de
GIPS-landen met jaarlijks 0,7 procent bbp toe, ruim twee
keer zo sterk als in de overige eurolanden.
Sinds de crisis neemt in de GIPS-landen de kredietverlening aan met name de bedrijfstakken gericht op vastgoed en
constructie sterk af (figuur 2). Het interpreteren van krediet­
ontwikkelingen als deze wordt bemoeilijkt doordat vraag- en
aanbodeffecten door elkaar spelen. Een vertraging van de
bancaire kredietgroei is niet schadelijk voor de economie
zolang deze het gevolg is van een afnemende kredietvraag.
Hoewel vraag- en aanbodeffecten moeilijk volledig te scheiden zijn, speelt een dalende kredietvraag bij de krimpende
kredietverlening aan bedrijven in de vastgoed- en constructie­
sectoren in de GIPS-landen waarschijnlijk een belangrijke
rol. Uitstaande leningen die als werkkapitaal ten behoeve van
de bouw of als hypotheek zijn verstrekt, worden afgelost of afgeschreven, terwijl er veel minder nieuw krediet nodig is omdat er (vanwege sterk gedaalde vastgoedprijzen) veel minder
wordt gebouwd. De kredietafname aan vastgoedgerelateerde
bedrijven en huishoudens was dan ook het grootst in Ierland
en Spanje, waar de huizenmarkt de grootste klap heeft gekregen. In de niet-programmalanden is bij huishoudens en vastgoedgerelateerde bedrijfstakken per saldo nog steeds sprake
van een lichte krediettoename. Het uitstaande krediet aan
de vastgoedsector in de GIPS-landen is eind 2012 nog steeds
licht hoger dan in de overige eurolanden. In deze landen is
het krediet als percentage van het 2012-bbp afgenomen van
43 procent in 2008 tot 24 procent in 2013 tweede kwartaal.
In de overige eurolanden is dit gestaag verder gestegen naar
bijna 20 procent.
Bij de krimpende kredietverlening spelen echter naar
verwachting ook aanbodfactoren een rol. In zowel Ierland als
Spanje was een Europees aanpassingsprogramma nodig om
de bankensector te ondersteunen. In deze landen behoort het
percentage mkb-bedrijven dat aangeeft dat toegang tot financiering een probleem is tot de hoogste in het eurogebied (EC,
2013). In alle eurolanden moesten banken in de crisis hogere
risicopremies betalen voor hun financiering. Of ondervonden

Ontwikkeling externe positie GIPS
2

In procenten bbp

Figuur 1
In procenten bbp

0

0

-2

-20

-4
-40

-6
-8

Kredietverlening voor en na 2008

In de aanloop naar de crisis was de kredietverlening in het eurogebied vooral gericht op huishoudens en bedrijfstakken gerelateerd aan vastgoed. In de GIPS-landen steeg het uitstaand
krediet in deze sectoren gedurende de periode 2003–2008
zelfs met gemiddeld dertien procent bbp per jaar. In de overige eurolanden bedroeg deze stijging drie procent bbp (figuur
Jaargang 99 (4685) 16 mei 2014

20

-60

-10

-80

-12
-13

-100
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Saldo lopende rekening (linkeras)

De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.

2011 2012 2013f

Netto financiële activa (rechteras)

Bron: IMF WEO, ECB

313

ESB Groei & Conjunctuur

Jaarlijkse mutatie uitstaand krediet

Figuur 2

Griekenland, Ierland, Portugal en Spanje
8

In procenten van het bbp 2012

8

6

4

2

2

0

0

-2

Overige eurolanden

6

4

In procenten van het bbp 2012

-2

-4

Tradables

Overig
2003-2008

Vastgoed

Huishoudens

-4

2009-2012

Tradables

Overig
2003-2008

Vastgoed

Huishoudens

2009-2012

Bron: ECB

ze belemmerde toegang tot kapitaalmarkten. Dit speelde sterker in de GIPS-landen, waar ook de overheid veelal belemmeringen ervoer bij de toegang tot de kapitaalmarkt.
Zorgelijk is dat in de GIPS-landen sinds 2009 ook het
krediet aan de exportgeoriënteerde sectoren afneemt. In deze
sectoren was het krediet voorafgaand aan de crisis weliswaar
iets sneller toegenomen dan in de rest van het eurogebied,
maar deze toename was veel gematigder dan in de bedrijfstakken gerelateerd aan vastgoed. Volgens de laatste ECB-cijfers
(2013 tweede kwartaal) is het uitstaande krediet in deze sectoren teruggezakt tot gemiddeld negen procent bbp. Dit is
nog slechts een fractie boven het niveau van tien jaar eerder,
en weinig boven het niveau in de overige eurolanden. Bovendien neemt het uitstaande krediet tot en met 2013 tweede
kwartaal in de GIPS-landen als geheel nog steeds af. Dit
terwijl de exportproductie in de GIPS-landen juist relatief
sterk door de crisis gekomen is. Tussen 2009 en 2012 nam de
exportwaarde met ongeveer dertig procent toe, terwijl in de-

Literatuur
Buca, A. en P. Vermeulen (2012) Corporate investment and bank-dependent borrowers
during the recent financial crisis. Society for Economic Dynamics 2012 Meeting Papers, 695.
Corsetti, G., P. Martin en P. Pesenti (2013) Varieties and the transfer problem. Journal of International Economics, 89(1), 1–12.
Deutsche Bank B (2013) Corporate bond issuance in Europe. DB Research EU Monitor. Frankfurt: Deutsche Bank.
EC (2011) Internal devaluation and external imbalances: a model-based analysis. Quarterly
Report on the Euro Area, 10(3).
EC (2013) 2013 SMEs’ access to finance survey. EC Analytical Report, november.
ECB (2007) Corporate finance in the euro area. ECB Occasional Paper Series, juni.
ECB (2012) Financial stability review. Financial Stability Review, juni.
IMF (2013) Euro area policies – 2013 article IV consultation. Selected issues paper. IMF
Country Report, 13(232).
Lane, P. en P. McQuade (2014) Domestic credit growth and international capital flows. Scandinavian Journal of Economics, te verschijnen.
Ongena, S., J.L. Peydro en N. van Horen (2013) Shocks abroad, pain at home? Bank-firm level
evidence on financial contagion during the recent financial crisis. DNB Working Paper, 385.

314

zelfde periode het nominale bbp in de GIPS-landen juist met
vier procent kromp. Dit wijst erop dat (gebrek aan) vraag in
de exportsectoren waarschijnlijk een minder grote rol speelt
dan in andere bedrijfstakken binnen de GIPS-landen.
Hiernaast neemt in bijna alle GIPS-landen ook de kredietverlening aan de overige sectoren af. Omdat dit krediet
aan bedrijven in zeer uiteenlopende sectoren betreft, is dit
niet eenvoudig te duiden. Gegeven de afname van de binnenlandse consumptie zou een afname van krediet aan bijvoorbeeld de ­ etailhandel niet automatisch op een probleem bij
d
de kredietverlening hoeven te duiden. Tegelijkertijd zijn veel
b
­ innenlandse bedrijven ook instrumenteel in het bevorderen
van de groei van de export. Daarvoor zou bijvoorbeeld misschien juist meer krediet nodig zijn aan bedrijven in de transportsector.
Conclusie

De economische groei in de GIPS-landen moet worden gerealiseerd in combinatie met een verbetering van de externe
positie. Hiervoor is verdere exportgroei een vereiste. Dit betekent dat deze landen hun productiestructuur moeten aanpassen naar de productie van exportgoederen. Kredietverlening
kan de benodigde aanpassing zowel vertragen als versnellen.
De aanpassing kan vertragen als overmatige kredietverlening
aan huishoudens en binnenlands georiënteerde bedrijven de
binnenlandse vraag en de importen sterk stimuleert. Kredietverlening kan daarentegen de aanpassing versnellen als het
wordt gebruikt om het bedrijven mogelijk te maken de noodzakelijke investeringen te doen om bij te dragen aan de toename van de productie van exportgoederen. Cruciaal is daarom
niet de hoeveelheid krediet, maar vooral de allocatie hiervan.
Vóór de crisis was kredietgroei in het eurogebied vooral
gericht op huishoudens en bedrijfstakken gerelateerd aan
vastgoed. Beide droegen bijvoorbeeld bij aan hogere huizen­
prijzen en een toename van bouwactiviteit. Minder kredietverlening aan binnenlandse sectoren hoeft dan ook niet direct te duiden op een probleem. Tegelijkertijd krimpt in de
programmalanden echter ook het krediet aan de exportgeoriënteerde sectoren, terwijl hier de productiecapaciteit in het
algemeen juist verder moet toenemen en hier ook de basis van
de economische groei moet liggen.

De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.

Jaargang 99 (4685) 16 mei 2014