Geld- en kapitaalmarkt
Het lange kapitaalverkeer
Toenemende tekorten bij het structurele verkeer
DRS. P. M. FEENSTRA*
Inleiding
Voor het eerst sinds 1977 vertoonde de
lopende rekening van de betalingsbalans
in 1981 weer een overschot (f. 5,8 mrd.
op kasbasis). Deze omslag op de lopende
rekening werd voornamelijk bepaald
door conjuncturele factoren en incidentele meevallers. Bij het niet-monetaire
kapitaalverkeer was daarentegen weer
sprake van een tekort van f. 5,5 mrd.
Deze omslag in een tekort in 1981
kwam voornamelijk voor rekening van
het structurele kapitaalverkeer en het
kapitaalverkeer met beleggingskarakter.
Het saldo van het structurele kapitaalverkeer geeft al sinds 1971 toenemende
tekorten te zien. Per saldo ontstond in
1981 in het totale verkeer van de nietmonetaire sectoren met het buitenland
weer een (gering) overschot.
Het overschot der niet-monetaire
sectoren
Een overschot van de niet-monetaire
sectoren leidt tot een toename van de
vorderingen van de monetaire sectoren
op het buitenland: een toename van de
officiele goud- en deviezenreserves van
De Nederlandsche Bank of een toename
van het netto buitenlands actief van de
banken. In dit artikel zal echter niet op
het verkeer van de monetaire sectoren
worden ingegaan.
Zoals uit figuur 1 blijkt is het totale
saldo van de niet-monetaire sectoren in
de periode 1972-1980 geleidelijk aan verslechterd. Opvallend is het verloop van
de saldi lopende rekening en kapitaalFiguur 1. Saldi betalingsbalans (in procenten van het netto nationale inkomen)
rekening. Het saldo van de kapitaalrekening vertoonde de laatste jaren een
spiegelbeeldig verloop met het saldo van
de lopende rekening. Een overschot op
de lopende rekening werd min of meer
gecompenseerd door per saldo kapitaaluitvoer en omgekeerd.
Het lange kapitaalverkeer
Ten einde een beter inzicht te krijgen
in de structuur van de kapitaalrekening
wordt door De Nederlandsche Bank een
onderverdeling gemaakt naar de aard
van de vermogenstransacties. Zo wordt
een onderscheid gemaakt in kort en lang
kapitaal. Vervolgens wordt binnen het
lange kapitaalverkeer van de niet-monetaire sectoren een driedeling gemaakt in
structured kapitaalverkeer, kapitaalverkeer met financieringskarakter en kapitaalverkeer met beleggingskarakter.
Het structurele kapitaalverkeer
Het structurele kapitaalverkeer omvat
als belangrijkste component het saldo
van de directe investeringen van en naar
het buitenland. In 1981 kwam ca. 80%
van het totale tekort in het structurele
kapitaalverkeer voor rekening van het
saldo directe investeringen.
Als directe investeringen worden aangemerkt beleggingen bedoeld om duurzame banden te scheppen. Hierbij valt
met name te denken aan beleggingen in
ondernemingen waarbij de investeerder
invloed krijgt op het beleid. Het betreft
hier zowel kapitaaldeelnemingen — in
de vorm van 100% dochterbedrijven of
van meerderheids- of minderheidsparticipaties in bestaande bedrijven—alsook
de kredietverlening binnen concernverband, inclusief de rekening-courantverhoudingen.
In 1978 namen 1.400 Nederlandse bedrijven deel in 4.800 buitenlandse bedrijven. Omgekeerd namen ruim 2.600
buitenlandse bedrijven deel in ca. 2.200
Nederlandse bedrijven. Daarnaast omvat het structurele verkeer ook eenzijdige
overdrachten en langlopende kredietverlening.
Nederlandse investeringen in het
buitenland
Vooral na 1970 zijn de directe investeringen in het buitenland sterk toegenomen (zie label 1). Als percentage van het
bruto nationaal produkt (bnp) bleven zij
evenwel redelijk constant.
Deze
ontwikkeling contrasteert
scherp met de binnenlandse investeringen van bedrijven, die de laatste jaren
een sterke daling hebben vertoond. Factoren die de sterke groei van de Nederlandse investeringen in het buitenland
hebben beinvloed zijn onder meer de
beperkte omvang en verzadiging van de
thuismarkt en de noodzaak voor bedrijven hun greep op buitenlandse markten
te verstevigen. Met behulp van zelfstandige vestigingen in de betreffende landen
kunnen buitenlandse marktaandelen behouden of uitgebreid worden. Daarnaast
is bij aanwezigheid van hoge tariefmuren
penetratie van buitenlandse markten
vrijwel alleen via zelfstandige vestigingen mogelijk.
Het is tekenend voorde ongunstige afzetontwikeling op de binnenlandse
markt dat het Nederlandse bedrijfsleven
een relatief groot gedeelte van de beschikbare middelen in het buitenland
investeert.
*De auteur is medewerker van het Economisch Bureau van de Amro Bank. Het artikel
is op persoonlijke titel geschreven.
Tabel 1. Nederlandse investeringen in het buitenland
Gemiddelde stroom
in mrd. gld.
1966/ 1970
Procentueel
aandeel
1971/1975
Procentueel
aandeel
122
303
22
476
398
15,5
13
275
56
BLEU …………………..
4
138
4,5
1976/1981
595
110
1.295
M
5
TO
7 * 1 7 2 7 3
7475
76
TT~
8
1.391
67
109
252
too
-33
-1
12
2,5
6,5
26,5
189
51,5
62,5
Overige ontwikkelde landen …..
Procentueel
aandeel
425
23,5
8,5
16,5
Bron: Ontlecnd aan gegevens van De Nederlandsche Bank.
3.083
100
4.882
100
In de afgelopen jaren heeft in de geografische structuur van deze investeringen een belangrijke verschuiving plaatsgevonden. Daarbij is, zoals uit label 1
Tabel 2. Buitenlandse investeringen in Nederland
Gemiddelde stroom
in mrd. gld.
blijkt, vooral de snel groeiende stroom
naar de Verenigde Staten opvallend.
Gemiddeld is in de periode 1976/1981
23,5% gericht op de VS, waarmee Nederland sinds enkele jaren daar de grootste
buitenlandse investeerder is.
De investeringen in de VS zijn met
name gelocaliseerd in de sectoren delfstoffenwinning en petrochemie. Naast
de traditionele investeerders als Shell,
1966/ 1970
Procentueel
aandeel
1971/1975
112
Overige ontwikkelde landen …..
13,5
459
37,5
586
140
3
48
11,5
3
98
720
601
355
warenhuisconcerns als Ahold, KBB,
C & A en V & D aan deze snelle groei
bijgedragen. Gunstige afzet- en rendementsperspectieven en politieke stabiliteit spelen hier ongetwijfeld een grote rol.
Maar ook de depreciatie van de dollar,
alsmede een aantrekkelijk fiscaal klimaat hebben aan deze groei bijgedragen.
Het aandeel van de Nederlandse investeringen dat is gericht op de EG vertoont
daarentegen een geleidelijke dating. Van
de directe investeringen is in de periode
1976/1981 gemiddeld ca. 51,5% gericht
op de EG, tegen ca. 62,5% in de periode
1971/1975. Daarbij is de sterke daling
van de Nederlandse investeringen in
West-Duitsland opvallend. Alleen de
stroom directe investeringen naar het
Verenigd Koninkrijk heeft in de periode
1976/1981 een sterke groei doorgemaakt. Hier zijn vooral de investeringen
in de olie-industrie, i.v.m. de exploitatie
en exploratie van de Noordzee-olie, sterk
toegenomen.
Per saldo is het aandeel van de Nederlandse investeringen gericht op de EG
vooral na 1975 gedaald. Deze ontwikkeling hangt voor een belangrijk deel samen met de gedaalde investeringen in de
sectoren delfstoffenwinning en petrochemie i.v.m. de in die sectoren bestaande overcapaciteit. Maar ook in andere
sectoren spelen verzadigingsverschijnselen, afgenomen rendementsperspectieven en een geringe dynamiek in de
EG-landen een belangrijke rol.
Buitenlandse investeringen in
Nederland
Vanaf het begin van de jaren zeventig
overtreffen de Nederlandse investeringen in het buitenland de buitenlandse
investeringen in Nederland, zodat per
saldo van een investeringsuitstroom
sprake is.
Vooral na 1975 zijn de buitenlandse
investeringen sterk bij de Nederlandse
investeringen in het buitenland achtergebleven. Gemiddeld is zelfs sprake van
een nominale daling in de periode 1976/
1981 t.o.v. 1971/1975 (zie label 2). De
buitenlandse investeringen in Nederland
ontwikkelen zich min of meer parallel
aan het binnenlandse investeringsverESB 25-8-1982
Procentueel
aandeel
2,5
7,5
4,5
31,5
212
-47
426
4,5
10,5
-2,5
21,0
1,5
711
35
26,5
15,5
437
444
447
21,5
21,5
22
100
Philips, Unilever en Akzo hebben vooral
ook het bank- en verzekeringswezen en
1976/1981
46
144
33
165
5
Procentueel
aandeel
too
2.039
Bron: Ontleend aan gegevens van De Nederlandsche Bank.
Tabel 3. Investeringen in Nederland door de VS, VK en West-Duitsland als
percentage van Hun totale buitenlandse investeringen
1966/1970
1971/1975
1976/ 1981
60
,
2,1
8,1
3,1
2,3
24
,
1,2
Bron: IMF, Balance of payments yearbook.
loop. Als percentage van het BNP zijn de
buitenlandse investeringen gedaald van
gemiddeld 1,3% in de periode 1971/1975
tot 0,7% in de periode 1976/1981.
Een belangrijk motief voor vestiging
respectievelijk deelname is het feit dat
Nederland, gezien zijn geografische ligging en infrastructuur, bij uitstek geschikt is als bruggehoofd voor het bedienen van de — destijds zeer expansieve — Europese markt. De buitenlandse belangstelling richt zich daarbij met
name op de aardolie- en petrochemische
Industrie, de metaal- en elektrotechnische Industrie terwijl ook handelsondernemingen in trek zijn.
Bij de daling van de buitenlandse investeringen in Nederland spelen zowel
conjuncturele als structurele factoren
een rol. Met name de appreciatie van de
gulden, de verslechterde rendementsontwikkeling alsmede de verslechterde
rendementsverwachtingen hebben ertoe
bijgedragen dat Nederland als vestigingsplaats voor buitenlandse bedrijven
aan aantrekkingskracht heeft verloren.
Ook binnen de buitenlandse investeringen heeft zich de afgelopen jaren een
belangrijke geografische verschuiving
voorgedaan. In label 2 valt vooral hel
afnemend aandeel van de investeringen
door de VS en de EG op. De VS zijn
sinds jaren de groolsle buitenlandse invesieerder in ons land. Tradilioneel vin-
den de meeste Amerikaanse investeringen in ons land plaats in de aardolie- en
petrochemische sector. Bedrijven als
Esso — met zijn aandeel in de NAM —,
Dow Chemical, Gulf en andere oliemaatschappijen nemen sterke posities in.
Daarnaasl zijn Amerikaanse investeringen gericht op o.a. de automaliserings-
sector (b.v. IBM), de automobielindus-
trie (G.M.)ende voedings-engenolmiddelenseclor.
Na de slerke groei van de investeringen door de VS in Nederland in de jaren
1950/1960 — vooral bepaald door de
sterke expansie van de Europese markt
— is het aandeel van de VS in de totale
buitenlandse investeringen in de periode
1976/1981 gemiddeld meer dan gehalveerd t.o.v. de periode 1966/1970. Afzelstagnatie in de Europese markt, de reeds
genoemde overcapaciteit in de aardolie-
en petrochemische sector alsmede een
relatieve appreciatie van de gulden t.o.v.
de dollar hebben aan deze omslag ten
grondslag gelegen.
Niet alleen de Amerikaanse investeringen maar ook de investeringen uit de
EG zijn sinds 1975 gedaald (zie label 2).
Voor een belangrijk deel is deze daling
veroorzaakt door een afname van de investeringen uil het Verenigd Koninkrijk
terwijl in dezelfde periode Frankrijk
zelfs desinvesteerde. De Duitse investeringen stegen daarentegen gemiddeld
nog iets in waarde. Bedroeg het totale
aandeel van de EG in de periode 1971/
1975 gemiddeld nog ca. 46%, in de periode 1976/1981 daalde dit aandeel tot
ca. 35%.
Dat Nederland voor buitenlandse investeerders aan aantrekkingskracht
heeft ingeboet blijkt ook uit label 3,
waarin de ontwikkeling van het aandeel
van buitenlandse investeringen door de
Verenigde Slalen, Wesl-Duilsland en
hel Verenigd Koninkrijk mel bestemming Nederland wordt weergegeven.
Hel blijkt dat het saldo van de directe
investeringsstromen van en naar Nederland loenemende tekorten vertoont (in
1981 is het tekort geslegen lol bijna
f. 5 mrd.). Deze voortschrijdende verslechlering van hel saldo directe invesle889
ringen heeft ertoe geleid dat het saldo
van het structured kapitaalverkeer
structureel is verslechterd. In 1981 is het
tekort van het structurele kapitaalverkeer opgelopen tot ruim f. 6 mrd.
land en het langlopende bankkrediet.
Zoals uit figuur 2 blijkt is het saldo
gedurende een lange reeks van jaren
— met uitzondering van 1973 — positief
geweest, d.w.z. dat per saldo kapitaal-
Figuur 2. Soldi long kapitaalverkeer
(inprocenten van hetnationaleinkomen)
marktmiddelen toevloeiden. In 1981
Het financierings- en beleggingskapitaal
daalde het overschot tot f. 1,2 mrd.,
voornamelijk ten gevolge van een afgenomen beroep dooringezetenen op langlopend buitenlands bankkrediet.
Het saldo van het kapitaalverkeer met
Naast het structurele kapitaal omvat
het lange kapitaalverkeer van de nietmonetaire sectoren ook het financieringskapitaal en het kapitaalverkeer met
deel bepaald door het saldo beursver-
beleggingskarakter. Het financierings-
keer (aan- en verkoop van aandelen en
kapitaal omvat onder meer een deel van
de openbare en onderhandse plaatsing
van Nederlandse effecten in het buiten-
obligaties). Zoals uit figuur 2 blijkt, vertoont het beleggingskapitaalverkeer een
grillig verloop; de motieven waarop een
beleggingskarakter wordt voor een groot
TO
71
72
7J
74
75
76
77
78
7»
10 ml
belegger besluit al dan niet buitenlandse
effecten te (ver)kopen zijn immers vooral gebaseerd op koers-, interest-, risicoen rendementsverschillen. In de periode
1971/1975 vertoonde het totale saldo
van het beursverkeer een tekort van gemiddeld ruim f. 1 mrd., voornamelijk
veroorzaakt door per saldo een aankoop
van buitenlandse aandelen. In de periode 1976/1981 bedroeg het gemiddelde
overschot van het beursverkeer (exclusief buitenlandse emissies in Nederland)
ruim f. 4 mrd.
Deze omslag na 1975 is zowel veroorzaakt door een per saldo verkopen van
buitenlandse aandelen als door een sterk
gestegen verkoop van obligaties aan het
buitenland. Vooral het aandeel van overheidsobligaties is daarbij de laatste jaren
sterk toegenomen. Het toegenomen obligatiebezit door het buitenland leidt evenwel tot een groeiende stroom aflossingen. Bedroegen deze aflossingen aan het
buitenland in de periode 1971/1975 gemiddeld nog slechts f. 0,2 mrd., in 1981
is dit gestegen tot f. 1,8 mrd.
Naast het beursverkeer belnvloeden
ook de aan- en verkopen van onroerend
goed het totale saldo van het beleggingskapitaalverkeer. Vooral na 1975 is de
aankoop van buitenlands onroerend
goed sterk gestegen. Resulteerde het
saldo van aan- en verkopen van onroerend goed in de periode 1971/1975 tot
een tekort van f. 0,15 mrd., in de periode
1975/1981 is dit tekort toegenomen tot
gemiddeld f. 1,5 mrd.
Per saldo was het kapitaalverkeer met
beleggingskarakter in 1981 nogongeveer
in evenwicht. In het eerste kwartaal van
1982 was echter sprake van een per saldo
afvloeien van kapitaalmarktmiddelen
via het beursverkeer.
Conclusie
Een toenemend negatief saldo bij de
directe investeringen leidt tot tekorten
bij het structurele kapitaalverkeer van
de niet-monetaire sectoren. Ook voor de
komende jaren is er geen aanleiding te
verwachten dat deze ontwikkeling zich
drastisch zal wijzigen. De tekorten dreigen immers een min of meer permanent karakter te krijgen vanwege de afgenomen aantrekkingskracht van Neder890
land voor buitenlandse investeerders,
terwijl tegelijkertijd sprake lijkt van een
aanhoudende belangstelling van Nederlandse ondernemingen om in het buitenland te investeren.
Het saldo beleggingsverkeer vertoont
afwisselend tekorten en overschotten.
De omvang van het saldo van dit kapitaalverkeer is geheel afhankelijk van
het buitenlandse vertrouwen in de
Nederlandse economie, de koersontwik-
keling van de gulden en de interest- en
rendementsontwikkeling in vergelijking
met het buitenland.
Door de toegenomen buitenlandse
belangstelling voor Nederlandse obligaties dreigen evenwel de aflossingsverplichtingen ook in de toekomst een
stijgende belasting voor onze kapitaalrekening te vormen. Gezien echter de
verwachting dat de lopende rekening
ook in de komende jaren grote overschotten zal vertonen is een tekort op
de kapitaalrekening zeker toelaatbaar.
Het structurele karakter van deze tekorten vormt evenwel een bedreiging voor
de periode waarin het overschot op de
lopende rekening — mede onder invloed
van de in de toekomst dalende aardgasexportopbrengsten — zal gaan afnemen.
P. M. Feenstra