nr. 5, februari 1990
FvanLanschot
Bankiersnv
Financieel bericht
Internationale conjunctuur
Duitse hereniging goed voor Nederlandse economie
De ontwikkelingen in Oost- en West-Duitsland blijven de
gemoederen bezighouden. Vooral de ontwikkelingen op de
rentemarkten staan volledig in het teken van de op handen
zijnde monetaire unie. De onzekerheden en de uiteenlopende verwachtingen over de effecten ervan zorgen daarbij voor een sterk wisselende stemming. Inmiddels worden
pogingen ondernomen om de macro-economische effecten van de Duitse eenwording te kwantificeren.
Volgens berekeningen van het Centraal Planbureau zijn
voor Nederland een aantal positieve effecten te verwachten,
die ruimschoots opwegen tegen de negatieve effecten. Zowel dit als volgend jaar zal de Duitse economie naar verwachting groeien met 4,5%. Een sterke stijging van de
binnenlandse bestedingen levert een forse stimulans op. Het
aantrekken van de bestedingen is het gevolg van een extra
consumptieve vraag vanuit de DDR, terwijl er daarnaast een
omvangrijke extra vraag naar investeringsgoederen zal ontstaan. De lagere besparingen die hiermee samenhangen
komen tot uiting in een hogere import en lager overschot op
de Duitse handelsbalans. Het overschot op de Duitse lopende rekening zal dalen van 4,5% van het bnp in 1989 naar
2,75% in 1991. De exportmogelijkheden voor het Nederlandse bedrijfsleven worden gunstig beTnvloed door de ontwikkelingen in Duitsland. In volume gemeten zal de export dit jaar
groeien met 1 % en volgend jaar naar verwachting met 2,3%.
Deze extra groei draagt ook bij aan een toename van het
aantal arbeidsplaatsen met 5000 in 1991. Mede onder invloed van hogere importprijzen en de hoge bezettingsgraad
bij het bedrijfsleven zal de inflatie worden gestimuleerd. Het
effect wordt begroot op een extra inflatie van 0,1% in het
lopende jaar en 0,5% in 1991.
Wat de inflatie betreft was de start van het jaar in WestDuitsland overigens bemoedigend. Van medio december
tot medio januari daalde de prijsindex voor consumentengoederen met 0,4% tot 2,6%. Het CPB verwacht dat de
inflatie in Duitsland dit jaar, mede dank zij het wegvallen
van de negatieve effecten van de accijnsverhoging vorig
jaar en door dalende importprijzen, met 2,75% rond het
niveau van vorig jaar zal liggen. Voor 1991 wordt op een
inflatie van 3,25% tot 3,5% gerekend. Een van de nadelige
gevolgen hiervan is de hogere rente, zo hebben we reeds
aan den lijve ondervonden.
Greenspan ziet lichtpuntjes voor VS economie
In de Verenigde Staten ziet Fed-voorzitter Greenspan
de eerste tekenen dat de economie weer iets aantrekt,
waardoor het risico van een recessie is afgenomen, zo blijkt
uit zijn halfjaarlijkse rapportage aan het Congres. De bestrijding van de inflatie kan daarmee weer duidelijk bovenaan het prioriteitenlijstje van de Fed worden geplaatst. Het
iets toegenomen optimisme baseert Greenspan onder
meer op de in de laatste maanden van vorig jaar toegenomen orders en de in januari meevallende consumptieve
bestedingen, waardoor de te hoge voorraden onverkochte
auto’s weer zijn teruggelopen. Daarnaast zijn in januari
212
zowel de start van de bouw van nieuwe woningen als het
aantal verleende vergunningen opvallend toegenomen.
Worden de januaricijfers bezien dan lijkt extra aandacht
voor de inflatiebestrijding wel nodig. De producentenprijzen stegen in januari met 1,6% terwijl de consumentenprijzen met 1,1% opliepen. De statistic! moesten teruggaan tot
juni 1982 om een dergelijke stijging te kunnen vinden. Voor
een deel kan het hoge inflatiecijfer over januari worden
toegeschreven aan de invloed van de gedaalde dollar en
de strenge kou. Zo stegen de prijzen voor verse groenten
en fruit in een maand gemiddeld met 12,4%, terwijl huisbrandolie 27,5% duurder werd. Naarmate deze effecten
uitgewerkt raken voorziet Greenspan een omslag in de
inflatoire trend in de komende maanden. Opjaarbasis isde
inflatie in de VS nu op 5,2% beland. Voor het lopende jaar
rekent de Fed op een inflatie van 4,5%. Bezorgdheid uitte
Greenspan over de toegenomen schuldposities. Met name
wanneer de economie zich zwak ontwikkelt zullen deze
zwaarder gaan wegen en een herstelproces vertragen.
Overigens ziet Greenspan de laatste maanden een lichte
verbetering in de ontwikkeling van de schuldposities. De
consument lijkt minder nieuwe kredieten op te nemen,
terwijl het bedrijfsleven zich terughoudender opstelt bij
overnames en daarnaast voor de financiering meer eigen
vermogen aanwendt.
Optimistische groeiraming
Hoewel het monetaire beleid vooralsnog onveranderd op
bestrijding van de inflatie gericht zal zijn, meent Greenspan
dat de rentepolitiek de groei van de economie niet zal belemmeren. Hoewel zijn groeiraming voor dit jaar achterblijft bij de
2,6% die doorde regering wordt verwacht, mag zijn prognose
van 1,75% tot 2% toch optimistisch genoemd worden. Wat
de rente betreft is de opmerking van Greenspan opvallend
dat de invloeden van de buitenlandse markten opgevangen
kunnen worden door de valutakoers, zodat de Amerikaanse
rente gericht kan blijven op de binnenlandse economische
ontwikkelingen. Een lagere dollar kunnen de VS zich echter
nauwelijks veroorloven, noch vanwege de daaruit voortvloeiende opwaartse druk op de inflatie, noch vanwege de financiering van de begrotingstekorten waarvoor het buitenland
een onmisbare partij is. Dit betekent dat de Fed voorlopig
weinig ruimte heeft voor een daling van de rente. In dit licht
lijkt de raming van een economische groei van bijna 2% aan
de hoge kant. Dit geldt temeer als we de cijfers van de
industriele produktie in januari bezien. Gezien het zachte
weer in januari was reeds gerekend op een lagere produktie
van de openbare nutsbedrijven en ook de arbeidstijdverkorting bij de automobielindustrie was een reeds bekende negatieve factor. Maar de daling met 1,2% was toch twee maal
zo groot als men had verwacht. Ook de bezettingsgraad Hep
fors terug, van 83,1% in december tot 81,9% in januari.
Vooral de daling van de capaciteitsbezetting in de automobielindustrie van ruim 64% tot nog maar 42,8% was daarbij
opvallend.
Financieel bericht is ontleend aan de tweewekelijkse publikatie
Beleggen met Van Lanschotvan F. van Lanschot Bankiers N.V.
te ‘s-Hertogenbosch.
Dalende handelssaldi
Positief nieuws vormde het handelstekort over december dat $ 7,17 miljard bedroeg, het laagste niveau in vijf
jaar. Het saldo was duidelijk gunstiger dan de $ 9 miljard
waar op was gerekend en dat ook over de afgelopen
maanden het gemiddelde tekort was. Over heel 1989 is het
handelstekort nu uitgekomen op $ 108,6 miljard, een fors
bedrag, maar toch bijna $ 10 miljard minder dan vorig jaar
en het laagste tekort sedert 1984. Het herstel in de export
van vliegtuigen na de staking bij Boeing speelde overigens
een belangrijke rol bij het meevallende tekort. Een interessanter gegeven vormt de daling van de import met 5,9%.
Over geheel 1989 steeg de Amerikaanse export met 13%,
terwijl de import met 7,3% opliep.
In Japan is het handelsoverschot in januari gedaald tot
$ 342 miljoen tegenover $ 3,25 miljard in dezelfde maand
van 1989. De export daalde met 3,8%, terwijl de import
toenam met 13,4%. Naast de structurele ontwikkeling
speelde ook de fors hogere prijs van ruwe olie, die 20%
van de totale importen uitmaakt, een belangrijke rol.
In Engeland was in het vierde kwartaal van vorig jaar
sprake van een economische groei van 0,6% waardoor de
groei over heel 1989 is uitgekomen op 2,4%. Dit is meer
dan men aan het begin van het jaar had verwacht, ook al
was in 1988 nog sprake van een groei van 4,5%. De groei
was voor een belangrijk deel te danken aan de dienstverlenende sector en daarnaast aan een herstel van de olieproduktie. Vanwege de hoge rente, die met de aanhoudende inflatie voorlopig niet omlaag zal kunnen, wordt verwacht dat de Britse economie verder zal afkoelen en dat
de werkloosheid weer zal toenemen.
Valuta’s en rente
Onrust uit Japan
De rentemarkten werden wederom gekenmerkt door
een grote onrust. De hoofdrolspeler bleef de futuresmarkt
in Londen. Via de vaak forse prijsveranderingen voor de
termijncontracten op Duitse staatsobligaties, de Bund-futures, werd de Duitse obligatiemarkt direct bemvloed. Dit
werkte uiteraard ook elders in de wereld, niet in de laatste
plaats in Nederland, door.
Onrust kwam ook overwaaien vanuit Japan. De nieuwe
president van de Bank of Japan, Yasushi Mieno, heeft
duidelijk gemaakt dat hij de snelle monetaire expansie wil
afremmen. In de maand januari bedroeg de geldgroei
11,5%opjaarbasis. Nade verschillendediscontoverhogingen in de tweede helft vorig jaar wordt nu op korte termijn
gerekend op een verdere verhoging. Daarnaast blijkt het
vertrouwen in de Japanse aandelenmarkt niet meer zo
rotsvast als jarenlang gebruikelijk was. Dit heeft bijgedragen tot een toenemende onrust op de Japanse rente- en
valutamarkt. Ondanks aankopen van staatsleningen door
het Ministerie van Financien is de Japanse rente inmiddels
opgelopen tot tegen de 7%. De Japanse yen vertoonde
daarbij een verdere verzwakking, nadat een tijdelijke consolidatie had plaatsgevonden na de grote koersval van
1989. Ook hier konden interventies van de Bank of Japan
de trend nietkeren.
Ook in Engeland, waar de rente al verschrikkelijk hoog
was, isdeze inmiddels verder gestegen. De hypotheekrente is op 15,7% beland. Een gegeven dat mede zorgen baart
omdat de hypotheekrente onderdeel uitmaakt van de prijsindex, die door de rentestijging een nieuwe impuls krijgt.
Met steun van de hoge rente blijft het Britse pond zich
opmerkelijk vast ontwikkelen.
ESB 28-2-1990
Valutakoersen
1990
Amerikaanse dollar
Engelse pond
Duitse mark (100)
Zwitserse frank (100)
Japanse yen (10.000)
1990
hoogste
koers
laagste
koers
1,94
3,23
112,95
128,23
133,35
1,87
3,09
112,62
122,90
127,61
Koers
per
Koers
12/2
26/2
1,89
3,20
112,75
125,89
130,81
per
1,90
3,23
112,62
128,23
127,61
Amerikaanse dollar stable!
Te midden van de in het algemeen erg nerveuze markten beweegt de Amerikaanse dollar zich nu al een aantal
weken binnen nauwe grenzen. Waarnemers vrezen een
plotselinge uitbraak, maar vragen zich vertwijfeld af in
welke richting. De ondergang van het financiele imperium
van Drexel Burnham Lambert heeft overigens weinig onrust te weeg gebracht. Wel kreeg de markt voor junk bonds
een nieuwe tik. Het betreft hier immers de initiator en
belangrijkste marktpartij van de junk bond markt. Ook het
feit dat RJR Nabisco zich financieel slecht ontwikkelt leverde een zorg voor de junk bond markt op.
In tegenstelling tot de Amerikaanse dollar blijft de Australische dollar zich zwak ontwikkelen. De politiek richt zich
op de komende verkiezingen die zelfs met twee maanden
werden vervroegd. De regering heeft loonsverhogingen
toegestaan en een tweetal belastingverlagingen in het
vooruitzicht gesteld. Gezien het begrotingsoverschot van
Aus $ 9 miljard bestaat hiervoor de ruimte. De inflatie voor
het lopende fiscale jaar zou volgens officiele taxaties op
7,5% moeten uitkomen, terwijl voor volgend jaar een daling
tot 6% wordt voorzien. De markten houden rekening met
hogere inflatiecijfers. Ook Australie werd meegezogen in
de internationale rentestijging en de kapitaalmarktrente is
inmiddels richting 13,3% gestegen.
Duitse rente schiet omhoog
Het grootste spektakel deed zich echter voor op de
Duitse rentemarkt. Uit vrees voor de naderende Duitse
monetaire unie spoot de rente hier omhoog. Herstelbewegingen bleken keer op keer gedoemd te mislukken, maar
zorgden slechts voor nog forsere uitschieters gedurende
de dag. Daarbij kwamen zelfs koersschommelingen van
meer dan twee punten voor. Ook de Nederlandse rente
werd meegezogen, zij het op enige afstand waardoor het
verschil tussen de Duitse en Nederlandse rente gaandeweg kleiner is geworden. In het verleden was een verschil
van 0,3% tot 0,4% met de rente in Duitsland gebruikelijk.
Begin dit jaar steeg dit verschil tot 0,75%, maar inmiddels
is de rente in Nederland die in West-Duitsland zeer dicht
genaderd. Sommige partijen menen zelfs dat de Nederlandse rente structureel onder de Duitse terecht kan komen, maar zolang men niet gelooft in een revaluatie van
de gulden ten opzichte van de D-mark zal een dergelijke
situatie zich niet lang voordoen. Voor Duitsland gaat het
Centraal Planbureau voor 1990 en 1991 uit van een gemiddelde kapitaalmarktrente van 8,75%. Dit betekent een lichte daling ten opzichte van het huidige niveau. Een verdere
daling kan volgens het CPB optreden zodra op de internationale geld- en kapitaalmarkten de overtuiging groeit dat
het proces van de Duitse eenwording goed gecontroleerd
plaatsvindt. Een verdere daling dit of volgend jaar voorziet
men echter nog niet. Ook het CPB meent dat het verschil
tussen de Nederlandse en Duitse rente kleiner wordt.
213
Internationale beurzen
Tokio onderuit
De scherpe stijging van de rente, in combinatie met grote
onzekerheid over de economische ontwikkeling en de effecten van een monetaire unie tussen de beide Duitslanden, had in de afgelopen weken een forse negatieve invloed op de aandelenbeurzen.
Als gevolg van de scherpe rentestijging is het rendementsverschil tussen aandeien en obligaties op de meeste
beurzen te klein geworden en dit vraagt om een correctie.
Zolang wordt gerekend op een verdere rentestijging zal de
correctie moeten komen van de kant van de aandelenkoersen hetgeen leidt tot lagere aandelenkoersen.
Opvallend is de zwakke stemming op de beurs van Tokio
waar de koersen op verscheidene dagen met vele procenten tegelijk omlaag gingen. Dit gedrag op de beurs, die zich
jarenlang hield als een rots in de branding, heeft beleggers
een nieuwe aanleiding gegeven om zich voorzichtig op te
stellen. De uitslag van de verkiezingen was geen tegenvaller. De regerende LPD heeft weliswaar terrein moeten
prijsgeven, maar dat was verwacht. Het viel mee dat de
winst van de socialistische oppositie vooral ten koste was
gegaan van de kleine linkse parti Jen. Vrij algemeen was
verwacht dat na het wegvallen van de politieke onzekerheid de Japanse aandelenmarkt weer zou opleven. Het
tegendeel was echter waar. De vrees voort een discontoverhoging bleef de markt in haar greep houden en op
verschillende dagen moest de markt fors terug, waarbij
twee maal kort na elkaar zelfs een daling met meer dan
duizend punten gerealiseerd werd. Jongstleden maandag
moest de markt zelfs ruim 1500 punten of 4,5% prijsgeven,
na eerder op een verlies van 7,5% te hebben gestaan.
Wall Street onder 2600
De Amerikaanse beurs hield zich aanvankelijk relatief
goed, maar moest later ook terug, waarbij vooral de zwakte
in Tokio van belang was. De koers van IBM vertoonde een
aardig herstel. Inmiddels is het jaarverslag van IBM verschenen. Hieruit blijkt dat in de VS zelf weer verlies is
geleden, maar wel was er voor het eerst in vier jaar sprake
van een lichte omzetstijging, mede dank zij de pc’s. Het
verlies in de VS van $ 325 miljoen werd overigens veroorzaakt door een omvangrijke dotatie aan de voorzieningen
voor reorganisaties. Ook de automobielindustrie komt met
weinig imponerende cijfers. Chrysler maakte een record
verlies bekend. Ford zag de winst in het vierde kwartaal
dalen van $1,16 miljard naar $ 314 miljoen. Over heel 1989
werd $ 3,84 miljard verdiend, tegenover nog $ 5,3 miljard
in het voorgaande jaar. General Motors kwam in het laatsje
kwartaal niet verder dan $ 700 miljoen winst, inclusief een
bijzondere bate van $ 83 miljoen, een halvering ten opzichte van dezelfde periode van het voorgaande jaar. Over heel
1989 bleef de winstdaling beperkt tot 13% waardoor de
Beursindices
1990
1990
Koers
hoogste
laagste
per
per
koers
koers
9/2
23/2
VS (Dow Jones)
Engeland(FT-IOO)
2810
2464
2543
2237
2648
2314
2564
2237
Duitsland (Dax)
1939
1774
1886
1790
206
186
193
186
38.713
34.891
37.288
34.891
1714
1581
1631
1581
Nederland(CBS-koersindex)
Tokio (Nikkei)
Australie (All Ord)
214
Koers
winst uitkwam op $ 4,2 miljard. In Europa gaat het goed en
zijn omzet en marktaandeel gestegen. Buiten de VS steeg
de winst van $ 2,6 miljard tot $ 2,7 miljard. De problemen
liggen dan ook voornamelijk op de eigen markt, waar
gemiddeld 1000 dollar korting op nieuwe auto’s moest
worden gegeven. Bij Ford was het beeld overigens iets
anders. Ford heeft het, in tegenstelling tot General Motors,
in de jaren tachtig beter gedaan in Europa en kon het
resultaat altijd in de zwarte cijfers schrijven, maar moest
hier in 1989 wel genoegen nemen met een winstdaling van
bijna 25%.
Brussel zwak
De beurs van Brussel ontwikkelt zich dit jaar bijzonder
zwak. Jaren deed de beurs van Brussel het bijzonder goed,
maar vorig jaar bleef de markt al achter en dit jaar behoort
de beurs tot de slechtste performers in de wereld. En dat
alles ondanks een goede economische groei, die vorig jaar
4,5% bedroeg en voor dit jaar naar verwachting 3,5% zal
bedragen. Zelfs zijn er tekenen dat de de overheidsfinancien van het land, dat in procenten van het bnp de hoogste
staatsschuld van Europa heeft, niet verder verslechteren.
De gestegen rente zou overigens wel eens roet in het eten
kunnen gooien. De juist aangekondigde staatslening,
waarop overigens alleen particulieren mogen inschrijven,
draagt een rente van 10%, hetgeen na aftrek van de tot
10% verlaagde roerende voorheffing netto 9% oplevert. De
winstontwikkeling bij het bedrijfsleven zal over het afgelopen jaar naar verwachting een gemiddelde vooruitgang
van ruim 20% tonen. Toch verkopen Belgische beleggers
per saldo aandeien. Mogelijk dat de Duitse beurs meer
trekt, mogelijk is het de hoge rente die lokt. Een teken aan
de wand is de gestage terugloop van de zogeheten De
Clercqfondsen. In de eerste helft van de jaren tachtig
werden deze opgezet voor particulieren die op deze manier
fiscale voordelen genoten bij de aankoop van Belgische
aandeien. De laatste tijd moeten deze fondsen op grote
schaal aandeien van beleggers terugkopen. Op sommige
dagen moest de Belgische beurs met vele procenten omlaag, waarbij belangrijke waarden zoals Intercom en Cobepa in een klap 8% respectievelijk 12% moesten inleveren.
Wie een beurs wil vinden die het tot nog toe dit jaar goed
doet moet goed zoeken. Maar de beurs van Wenen blijkt
hoge ogen te gooien. Na vorig jaar een stijging met 125%
geboekt te hebben, is de winst dit jaar al 25%. Volgens
waarnemers is dit een inhaalbeweging, maar daarnaast is
Oostenrijk goed geplaatst om te profiteren van economische impulsen dank zij de ontwikkelingen in het Oostblok.
De amsterdamse beurs
Troosteloze aanblik
Op de Amsterdamse beurs moesten de koersen over
een breed front terug. De ontwikkelingen op de rentemarkt
waren de belangrijkste drijfveer, maar ook de koersdalingen op de beurzen elders in de wereld verontrustten de
beleggers. Sommige cyclische aandeien, zoals AKZO,
DSM, Hoogovens en de bouwers hadden het extra zwaar.
Het bedrijfsnieuws werd overwegend negatief ge’interpreteerd, hetgeen de troosteloze aanblik van de beurs nog
eens onderstreepte. Ook de goede cijfers van Koninklijke
Olie hadden een negatieve uitwerking op de koersvorming.
Alle sectoren op de chemie na droegen bij tot een winststijging in 1989 van 13% tot £ 3,6 miljard exclusief voorraadwinsten. De vooruitgang was overigens mede te danken
aan niet direct bedrijfsmatige factoren, zoals valutawinsten
in plaats van verliezen en hogere rentebaten. De winst per
aandeel kwam uit op / 15,98 tegenover / 12,35 over het
voorafgaande jaar. Het dividend wordt verhoogd van
/ 7,10 tot / 7,65. Een jubileumdividend ter gelegenheid
van het 100-jarig bestaan, waar veel beleggers op hadden
gehoopt zit er overigens niet in.
De computerfondsen maakten een moeilijke periode
door. Multihouse kwam met betere cijfers en optimistische
verwachtingen voor het lopende jaar, maar Volmac en
Tulip stelden de beleggers met nun winstcijfers teleur. De
koers van Tulip daalde onder invloed van de winstdaling
tot / 31,50. In de tweede helft van het jaar viel de winstontwikkeling behoorlijk tegen door valuta-effecten en vooral
aanloopkosten in het buitenland. De verdubbelde export
stemt de directie echter optimistisch voor het lopende jaar.
Volmac zag de resultaten toch niet het gehoopte herstel
tonen, waardoor het een winstdaling met / 1 per aandeel
bekend moest maken. Hierop daalde de koers met 14% tot
/ 40. De winststijging voor Oce van der Grinten in 1989 met
16% tot /145 miljoen beroerde de koers per saldo nauwelijks. Per aandeel steeg de winst van / 26,02 naar / 28,18.
De koers van Heineken stond verder onder druk, waarbij
de staking ongetwijfeld een rol speelde. De betere resultaten over 1989 waarvan een vakbondsleider melding maakte, leverde een korte felle opleving in de koers op, maar
een wezenlijke keer ten goede gaf dit niet.
Profiteren van de hoge rentestand
De scherpe rentestijging heeft de financiele markten
verrast en de tekenen voor een keer ten goede zijn tot nog
toe bedriegelijk gebleken. In Duitsland is de ontwikkeling
het meest dramatisch, maar ook de kapitaalrente in eigen
land is fors gestegen. Kon de Nederlandse staat medio
vorig jaar nog tegen 7,25% lenen, nu zou bijna 2 punten
meer moeten worden betaald. Op de langstlopende staatsleningen is het effectief rendement inmiddels gestegen tot
rond de 9%, terwijl dit voor 3 tot 5 jaar op 9,25% ligt. Veel
particuliere beleggers zijn niet zo gecharmeerd van obligaties, gezien de zware fiscale druk op rente-inkomsten.
Anderzijds moet worden bedacht dat het ook mogelijk is
om de hoge rente (gedeeltelijk) op een fiscaal vriendelijker
maniertegenieten. In ditverband kan worden gedachtaan
het kopen van obligaties die onder pari noteren, en dat zijn
er zo langzamerhand weer een heleboel.
Belastingvrije koerswinst
Het rendement van de onder pari noterende obligaties
kan worden gesplitst in een aflossingsrendement en een
couponrendement. Te zamen vormen deze het effectief
rendement. Als voorbeeld nemen wij de 6,75% Nederland
1989-1999 op een koers van rond de 86,50. De 6,75%
rente die beleggers ontvangen is belastbaar voor inkomstenbelasting. Gerelateerd aan de investering of beurskoers komt het voor de inkomstenbelasting belaste couponrendement op deze obligaties uit op 7,8%. Naast dit
belastbare rendement wacht beleggers tot het moment van
aflossing een belastingvrije koerswinst van 13,5 punten, of
opjaarbasis 1,7% belastingvrij. Afhankelijk van de belastingschaal waarin individuele beleggers vallen kan dit een
behoorlijk netto rendement afwerpen, zeker gerelateerd
aan de lage inflatie die wij in Nederland kennen.
Diegenen die bang zijn dat op korte termijn de rente toch
verder zal stijgen, kunnen overwegen om het koersrisico
op hun obligaties tijdelijk af te dekken door aankoop van
put-opties. Deze stijgen in waarde naarmate obligatiekoersen dalen, waardoor de belegger per saldo redelijk
ongevoelig wordt voor een eventuele koersdaling van de
obligaties tijdens de looptijd van de put-optie. De winst die
men met de put-opties maakt in geval van koersdaling van
de obligatie kan worden gei’ncasseerd door deze te verkopen. De extra opbrengst betekent dat het totale rendement
ESB 28-2-1990
mee oploopt met de stijgende rente. Een dergelijke strategie is juist nu interessant omdat enerzijds de rentemarkten
zich op dit moment uitermate nerveus gedragen, en anderzijds de premie van de put-optie door de vlakke rentestructuur laag is. Zou de rente dalen, dan verliest de eventuele
put-optie zijn waarde, maar dan beschikt de obligatiehouder over de mogelijkheid tussentijds een koerswinst
te realiseren.
Rentegroeifondsen
Met de obligatiekoersen zijn ook de aandelenkoersen
van de rentegroeifondsen de laatste maanden gedaald.
Gaat men ervan uit dat de rente niet veel verder meer zal
stijgen, dan zijn bij de huidige hoge rente ookde rentegroeifondsen weer aantrekkelijk. Rentegroeifondsen zijn vennootschapsbelasting verschuldigde beleggingsmaatschappijen die hun middelen beleggen in vastrentende
waarden, vooral obligaties. Kenmerkend voor deze fondsen is dat de ontvangen rente niet wordt uitgekeerd maar
wordt ingehouden. Over het aldus opgebouwde resultaat
is vennootschapsbelasting verschuldigd, waarna het netto
resultaat wordt toegevoegd aan de reserves. Dit heeft een
koersverhogend effect dat voor de aandeelhouders belastingvrij is. Het aantrekkelijke van dergelijke rentefondsen is
gelegen in het feit dat het tarief van de vennootschapsbelasting van 35% meestal heel wat minder is dan de meeste
beleggers bij de inkomstenbelasting als marginaal tarief
verschuldigd zijn. Naarmate de rente hoger is gaat dit
verschil zwaarder tellen.
Uiteraard werpen deposito’s momenteel ook een forse
rente af. De deposito-tarieven kunnen echter snel wisselen
onder invloed van de situatie op de geldmarkt. Stijgt de
rente, dan behoeft de houder van een deposito niet bang
te zijn voor koersverlies, zoals dat voor de obligatiebelegger dreigt wanneer de kapitaalmarktrente stijgt.
Omgekeerd zal een daling geen koerswinst opleveren voor
de houder van een deposito.
Rente-termijncontracten
Verwacht de houder van een deposito, of iemand die
straks wel maar nu niet voldoende middelen tot zijn beschikking heeft, dat de kapitaalmarktrente zal stijgen of
dalen, en wil hij met zijn visie zijn voordeel doen, dan kan
hij overwegen om obligatiefutures te kopen. In Amsterdam
worden op de FTA, de Financiele Termijnmarkt Amsterdam, standaard termijn contracten op obligaties verhandeld, de zogenaamde FTO’s. Dergelijke contracten hebben betrekking op een f ictieve obligatie van / 250.000 die
op termijn gekocht of verkocht kan worden. De directe
investering is echter geen / 250.000, maar een margin die
/ 4.000 per contract bedraagt. leder punt dat de FTO-index
stijgt of daalt betekent / 2.500 winst of verlies voor degene
die een contract heeft gesloten. Verliezen moeten direct
worden bijgestort, zodat de investering snel kan verveelvoudigen wanneer de markt tijdelijk tegen zit. Wie echter
een goede rentevisie heeft kan door middel van de FTO
contracten aantrekkelijke winsten maken. Naast de relatief
bescheiden investering is een tweede voordeel van de
rentefutures gelegen in de veel lagere transactiekosten
dan bij rechtstreekse aan- en verkoop van obligaties. Dit
maakt het mogelijk ook van relatief kleine rentefluctuaties
te profiteren.
215