ECONOMffi
Een devalue tie
van het pond?
De laatste tijd wordt er volop gespeculeerd over een eventuele devaluatie van het pond. Vooral de recessie
en de noodzaak om de rente in het
VK te verlagen geven aanleiding tot
deze discussie. Door de zwakke positie van het pond in het EMS zou
het VK zich zonder een devaluatie
geen verdere rentedalingen meer
kunnen veroorloven. De vraag rijst
of een dergelijke devaluatie economisch gezien nodig en verantwoord
is.
Ten eerste speelt bij de beantwoording van deze vraag de waarde van
het pond een belangrijke rol. Volgens velen is het pond momenteel
overgewaardeerd en is een devaluatie noodzakelijk om de concurrentiekracht van het VK te verbeteren.
Om te beoordelen of een munt al
dan niet overgewaardeerd is kan een
Figuur 1. Koopkracbtpariteit en
koers van bet Britse pond ten opzicbte van de Duitse mark
4.0
koopkrachtpariteit
3.0
‘••../
2.5
1986
1987
koers DM/£
1988
1989
1990
Figuur 2. Nominate koers pond/
D-mark geconigeerd voor arbeidskosten per eenbeid produkt ten opzicbte van Duitsland
16C
1975 = 100
HC
80
60
1986 = 100
aantal verschillende maatstaven worden gebruikt. Zo kan gekeken worden naar de koopkrachtpariteit. Het
Duitse Bureau voor de Statistiek publiceert cijfers waaruit blijkt dat het
pond sinds juli ten opzichte van de
D-mark (volgens de koopkrachtpariteit) is overgewaardeerd, zij het in
beperkte mate . In november (meest
recente cijfer) zou de koopkracht
van het pond DM 2,91 zijn geweest
(zie figuur 1), terwijl de spilkoers
DM 2,95 bedraagt. De DM 2,91 past
echter wel binnen de band. Door de
grote verschillen in inflatietempo tussen Duitsland en het VK is de overwaardering waarschijnlijk inmiddels
vergroot en zal zij de komende
maanden nog verder toenemen.
Door de nominale wisselkoers te corrigeren met de toename van de arbeidskosten per eenheid produkt in
het VK ten opzichte van die in Duitsland kan eveneens een indicatie worden verkregen of het pond wel of
niet overgewaardeerd is. Een probleem wordt hierbij echter gevormd
door de keuze van het basisjaar. Als
hierbij als uitgangspunt 1975 wordt
genomen, is het pond momenteel
27,7% overgewaardeerd2. Als echter
1986, toen het VK een evenwicht op
de lopende rekening had en het
pond sterk deprecieerde als gevolg
van de olieprijsstijging, als startpunt
wordt genomen, is het pond nu
slechts 3,3% overgewaardeerd (zie figuur 2). Wanneer de exercitie wordt
uitgevoerd met de bnp-deflators ontstaat evenmin een eenduidig beeld.
Om de waarde van het pond te beoordelen kan ten slotte gekeken worden naar de positie van het VK in de
buitenlandse handel. Ook hier spelen verschillende factoren een rol.
Zo is het aandeel van het VK in de
Duitse import afgenomen van 13,8%
in 1986 tot gemiddeld 12,9% in de
eerste elf maanden van 19903. Toch
is het niet duidelijk of dit te wijten is
aan de valutaire verhoudingen. Het
aandeel van het VK in de intra-EGexport is nauwelijks afgenomen van
11,2% in 1986 tot 11,0% in 19904.
Al met al pleiten de bovenstaande
factoren niet op een overtuigende
manier voor een devaluatie.
Ten tweede kan de vraag worden gesteld of een devaluatie het geeigende middel is om uit de huidige problemen te komen. De toetreding tot
het EMS is gemotiveerd door te wijzen op de mogelijkheid om via die
weg de inflatie te kunnen bedwingen. Een koppeling aan de harde Dmark zou de inflatieverwachtingen
intomen en aldus aanleiding geven
tot een gematigde loonontwikkeling.
Een spoedige devaluatie zou in dit
licht bezien wel een opmerkelijke
beleidsverschuiving zijn. Alhoewel
de inflatie sinds oktober 1990 daalt,
ligt het Britse prijspeil momenteel
nog altijd 9% hoger dan een jaar geleden. Een verdere daling van de inflatie ligt weliswaar in het verschiet
vanwege statistische factoren, maar
de loonontwikkeling laat vooralsnog
– ondanks de ingezette recessie geen matiging zien en er zal van een
devaluatie mogelijk zelfs een impuls
ondergaan.
Ten slotte kan men zich afvragen in
hoeverre een devaluatie noodzakelijk is om de ‘base rate’ substantieel
te verlagen en in hoeverre een devaluatie helpt om een rentedaling te
bewerkstelligen. De huidige positie
van het pond maakt een sterke rentedaling moeilijk. Het is echter de
vraag of een devaluatie wel ruimte
zal bieden voor een verdere verlaging van de rente. Na een devaluatie
nemen partijen op de valutamarkten
doorgaans weliswaar aan dat een
nieuwe devaluatie niet direct te verwachten is, waardoor een gering renteverschil voldoende is om de gedevalueerde munt bovenin de band te
drukken, maar bij het pond kan dat
weleens anders liggen. De economische situatie in het VK zal na een afwaardering van het pond in eerste instantie namelijk verder
verslechteren, terwijl de Britse economic er al veel slechter voorstaat
dan de rest van Europa. De devaluatie zal immers de inflatie direct voeden, terwijl de stimulerende effecten
van de lagere wisselkoers en rente
slechts met een vertraging zichtbaar
zullen worden. Het feit dat het pond
zich binnen een brede band beweegt brengt bovendien in beginsel
een groter wisselkoersrisico met zich
mee dan het geval zou zijn binnen
1. Statistisches Bundesamt, Preise, Internationaler Vergleich der Preise fur die Lebenshaltung, Reihe 10, Wiesbaden, diverse nummers.
2. Bronnen: Central Statistical Office, Economic trends, Londen, label 20, biz. 36
en label 28, biz. 58, diverse nummers;
OESO, Main economic indicators, Parijs,
biz. 128, diverse nummers.
3. Bron: Deutsche Bundesbank, Statistische Beihefte zu den Monatsberichten der
Deutsche Bundesbank, Zahlungsbilanzstatistik, Reihe 3, Frankfurt, label 2c, biz.
10, diverse nummers.
4. Bron: Europese Gemeenschap, European Economy, annual economic report
1990-1991, Brussel, label 237, biz. 257,
december 1990.
een smalle band. Een reductie van
het renteverschil wordt daardoor
nog extra beperkt.
Men kan zich afvragen in hoeverre
een substantiate rentedaling in kleine stappen niet gerealiseerd kan
worden binnen de huidige constellatie van het EMS. De ‘base rate’-verlaging in februari en de verwachting
dat deze gevolgd zal worden door
verdere verlagingen van de rente in
het VK, hebben vooralsnog niet geleid tot een verdere toeneming van
de spanning in het EMS.
Uit het bovenstaande kan worden geconcludeerd dat een devaluatie uit
economisch oogpunt niet direct
noodzakelijk is. In het verleden is
echter gebleken dat de Britse regering zich weinig gelegen laat liggen
aan economische argumenten. Zeker nu de verkiezingen naderen (uiterlijk in juni 1992) spelen politieke
motieven een hoofdrol. Het dilemma
van de regering is echter dat rentedaling tot electorale successen kan bijdragen, terwijl een devaluatie van
het pond door de oppositie genadeloos politick zal worden uitgebuit.
Voorlopig zal de regering er daarom
vermoedelijk voor kiezen om door
te gaan op de ingeslagen weg. Dat
wil zeggen dat de rente voorzichtig
verder verlaagd zal worden terwijl
wordt afgezien vJn een devaluatie.
De regering zal de conservatieve
fractie er wel van moeten overtuigen
dat een devaluatie economisch ge-
zien niet per se noodzakelijk is, zoals hierboven is uiteengezet. Een reele optie is nog wel om in de
tweede helft van het jaar de brede
band te vervangen door een smalle
en daarbij de bodem op het huidige
niveau te houden. Dit zou neerko-
men op een geringe technische devaluatie, maar hoeft niet gepaard te
gaan met de negatieve electorale gevolgen van een ‘gewone devaluatie’.
Bovendien zullen hierdoor grotere
mogelijkheden ontstaan om de renteverschillen met Duitsland verder te
verminderen.
C.A. Goedhuis
J.L.M. de Jong
De auteurs zijn medewerkster resp.
hoofd van het Economisch Bureau
Buitenland van de ABN AMRO-bank.
ESB 6-3-1991