De Maatschappij voor Industriele
Projecten: voortrekker van het
industriele herstel?
PROF. DR. H. W. DE JONG*
Binnenkort is Nederland een nieuw instituut rijker. Nu het wetsontwerp is ingediend, de Memorie
van Toelichting gepubliceerd en de statuten in concept gereed zijn, zal de oprichting van de
Maatschappij voor Industriele Projecten (MIP) vermoedelijk niet tang meer op zich laten
wachten. In dit artikel worden de plannen voor de MIP doorgelicht. Een analyse van het
investeringsproces en de ervaringen met soortgelijke instellingen in het verleden en in de
omringende landen dienen daarbij tot leidraad. De auteur concludeert dat over enkele belangrijke
punten — de selectie van kansrijke investeringsprojecten, de verdeling van toekomstige revenuen
en de zelfstandigheid van de MIP — de onduidelijkheid nog groot is. De kans dat de MIP
een zinvolle bijdrage aan het herstel van de industriele bedrijvigheid levert, zal stijgen als de
onduidelijkheid op deze punten wordt opgeheven.
Inleiding
Sinds een aantal jaren is in bijna alle Westeuropese landen
de overheidsdeelneming in het bedrijfsleven toegenomen.
In veel landen zijn staatsinvesteringsmaatschappijen opgericht, om met gebruik van publieke middelen aandelenbezit
te verkrijgen in of leningen te verstrekken aan particuliere
ondernemingen. In verscheidene rapporten en adviezen is de
laatste jaren ook voor Nederland bepleit over te gaan tot de
oprichting van een investeringsmaatschappij door de overheid, die naast de Nationale Investerings Bank (NIB), de Regeling Bijzondere Financiering, het Industrieel Garantiefonds en particuliere participatiemaatschappijen, een gewenste stoot aan de achterblijvende investeringen zou kunnen geven. In het bekende rapport van de Wetenschappelijke
Raad voor het Regeringsbeleid, in het advies van de Commissie-Wagner inzake het Industriebeleid, en in het eerder dit
jaar verschenen advies van de Sociaal-Economische Raad
over dezelfde materie worden vrijwel eensluidende stemmen
gehoord, die nog aangevuld worden met particuliere raadgevingen van gelijke strekking. Men verwacht in den lande
blijkbaar nogal wat van de oprichting van zo’n investeringsmaatschappij. De overheid heeft nu aan deze verwachtingen
voedsel gegeven door de oprichting van de Maatschappij
voor Industriele Projecten NV (MIP) aan te kondigen. Het
ontwerp van wet, dat een artikel bevat, werd op 22 januari
jl. ingediend, en op 5 mei is de Memorie van Toelichting, die
door de ministers van Economische Zaken en van Financien
is ondertekend, gepubliceerd. Tevens is een concept voor de
statuten van de MIP opgesteld.
In dit artikel zal aan de hand van de gedachten die in de
bovengenoemde stukken worden ontvouwd, en in samenhang met een analyse van het investeringsproces, worden bezien of de gekoesterde verwachtingen gefundeerd zijn. Tevens
zullen ervaringen die in andere Europese landen met soortgelijke instituten zijn opgedaan, zij het terloops, ter sprake
komen. Wij beginnen met een bespreking van de argumenten
inzake doel en functie van een publieke investeringsmaatschappij, en besluiten met een kritische evaluatie van de
voorgestelde MIP.
708
Geschiedenis en doelstellingen van publieke
investeringsmaatschappijen
Geschiedenis van de staatsinvesteringsmaatschappij
Publieke investeringsmaatschappijen hebben sinds de industriele revolutie een relatief belangrijke, zij het niet steeds
een succesvolle, rol gespeeld in de Nederlanden. Gewezen kan
worden op de Societe Generale (SG) en de Nederlandse
Handelmaatschappij (NHM) in de negentiende eeuw. Beide
ondernemingen zouden wellicht beter semi-publieke maat. schappijen kunnen worden genoemd vanwege het belangrijke
aandeel van particulieren erin, maar de overheidsstimulansen, zowel bij het initiatief tot oprichting als bij de begunstiging van handel en Industrie door hun toedoen, waren onmiskenbaar. De directe participaties van financiele aard in
het bedrijfsleven — het criterium dat wij een investeringsmaatschappij zouden kunnen aanleggen — waren trouwens
beperkt en alleen bij de SG van enige betekenis: de steun uitte
zich meer in de vorm van opdrachten, subsidies, toeslagen
enz. die mede betaald werden uit allerlei functies ten behoeve
van de staat. Het is tekenend dat resultaten door beide maatschappijen praktisch alleen bereikt werden in de periode dat
de betreffende economic in een opwaartse fase terechtkwam
(Belgie na 1830) of protectie werd verleend, zoals bij de
NHM 1). Dat het semi-publieke karakter niet het grote probleem was, volgt uit de mislukking van twee particuliere kredietinstellingen, die in de trend van het Credit Mobilier, actief
de oprichting van en participatie in industriele en commercie’le ondernemingen nastreefden 2). De Maatschappij voor
Industriefinanciering, waarvoor in oktober 1935 een wetsontwerp aan de Staten-Generaal werd voorgelegd en waarbij
* Hoogleraar externe organisatie aan de Universiteit van Amsterdam.
1) Zie de bespreking van oprichting en beleid van beide maatschappijen in Algemene Geschiedenii der Nederlanden, Haarlem, 1981,
deel 10, biz. 317-321, 337-339 en 349-351.
2) Idem, deel 12, Haarlem, 1977, biz. 69.
een NV werd opgericht met het bescheiden beginkapitaal van
f. 50.000, kreeg evenmin veel invloed op de gang van zaken.
En wel omdat, zoals Verrijn Stuart destijds aangaf, niet aan
de voorwaarde was voldaan dat de discrepantie tussen opbrengsten en kosten bij het ondernemen was opgeheven
— een voorwaarde waarvan de vervulling afhing van de Internationale conjunctuur 3). Beter verging het de voorloper van
de huidige Nationale Investeringsbank (NIB), de in 1946 opgerichte Nationale Herstelbank, een instelling waarin de staat
weliswaar een krappe meerderheid van de aandelen bezit
(50,3%), maar waarvan het semi-publieke karakter blijkt uit
de deelneming van banken en verzekeringsmaatschappijen en
uit de beperkte invloed van de overheid op het beleid van de
bank. De genoemde ondernemingen zijn bovendien geen investeringsbanken in de eigenlijke zin van het woord, want zij
nemen geen duurzame participaties in het bedrijfsleven. Aanvankelijk, in de jaren veertig en vijftig, stond. de offensieve
strategic van lange-termijnfinanciering van ondernemingen
in snelgroeiende en op export gerichte bedrijfstakken op de
tot stand komen”. Kennis die noodzakelijk en yoorhanden is,
wprdt bovendien door het bedrijfsleven onvoldoende snel
benut, terwijl financiele problemen het tot stand komen van
projecten bemoeilijken. ,,Daarom achten wij het noodzakelijk dat er een instelling is die als een katalysator optreedt
en bevordert dat een marktgerichte bundeling tot stand komt
van kennis, produktie en kapitaal”. De MIP krijgt dus een
ondernemersfunctie toebedeeld, want zij moet een ,,lacune
opvullen ter zake van het actief bevorderen en ontwikkelen
van nieuwe grotere projecten….” (MvT, biz. 6) en zelfs
,,zeer rendabele investeringen” die door gebrek aan financieringsmiddelen niet tot stand dreigen te komen, van de
grond tillen (MvT, biz. 7). De MIP kan ook een voorbeeld
zijn voor het particuliere bedrijfsleven: zo spreekt men (MvT,
biz. 8) over de ,,inspirerende uitdaging” voor ondernemend
Nederland en een ,,positieve invloed” op de beroepsbevolking.
Deze ondernemersfunctie is bovendien een bijzondere,
namelijk de rol van een ,,promotor”, want terwijl de MIP in
voorgrond, waardoor ook toprisico’s konden worden gedekt;
de voorfase tot de uiteindelijke realisatie van een project
later, in de jaren zestig en zeventig, komt de steunverlening
aan in moeilijkheden verkerende ondernemingen, op nietcommerciele voorwaarden, meer op de voorgrond te staan,
waarbij de NIB ook bemiddelt en namens de overheid optreedt. Deelnemingen in het aandelenkapitaal van dit soort
ondernemingen doen zich nu ook voor. Naast de Nationale
Investeringsbank kennen wij ook regionale investeringsbanken, waarvan een enkele, de Industriebank voor Limburg,
reeds van voor 1940 dateert.
In het buitenland hetzelfde patroon: een beperkt aantal
staatsinvesteringsbanken werd in het interbellum gesticht
dikwijls als initiatiefnemer zal optreden, treedt zij in de
fase daarna als voortrekker terug (MvT, biz. 12). Dat moet
zowel in de uit te oefenen verantwoordelijkheden als in de
financieringsverhoudingen tot uitdrukking komen. Particuliere partners krijgen dan een meerderheidspositie.
2. De tweede reden voor oprichting van een staatsinvesteringsmaatschappij ligt in de niet-vervulde behoefte(n) aan
een bepaald fmancieringsinstrument of in de specifieke behoefte van een bepaalde groep ondernemingen. Indien de
particuliere kapitaalmarkt niet voldoende risicodragend kapitaal genereert of niet in de behoefte aan langlopende kredie-
in Belgie, Spanje en Italie, maar de grote uitbreiding kwam
ten voor het bedrijfsleven voorziet, kan het initiatief tot
in de jaren zestig en zeventig. In Belgie werd de Nationale
Investeringsmaatschappij (NIM) gesticht in 1962, in Engeland verscheen de Industrial Reorganisation Corporation
(IRC) in 1966. Het jaar daarop ontstond in Zweden de Staatsinvesteringsbank (SIB), gevolgd door de Statsforetag (SF) in
1970. Het Franse Institut pour le Developpement Industrie!
(IDI) zag het licht in 1970, het jaar waarin in West-Duitsland
een soortgelijk project als gevolg van de regeringswisseling
De vermelding van deze activiteit op het terrein van de
staatsinvesteringsbanken roept de vraag op of soms sprake
kan zijn van een gemeenschappelijke, onderliggende oorzaak. Een onderzoek naar de doelstellingen van deze banken
en de bij de oprichting of hervorming gegeven motiveringen
voorziening daarin door een publieke investeringsbank worden genomen. Het eerste initiatief stond achter de oprichting
van de Belgische NIM in 1962, het tweede speelde bij de stichting van de Herstelbank, die langlopende kredieten welke
door de handelsbanken te riskant werden geacht, ging verstrekken.
Financiering van een bepaalde groep ondernemingen, ingedeeld naar hetzij grootteklasse, hetzij regionale activiteit,
is de motivering van respectievelijk de Amerikaanse Small
Business Investment Corporations (SBIC), gebaseerd op de
Small Business Administration Act van 1953 en van de vele
regionale investeringsmaatschappijen.
3. De derde reden is gelegen in de financiering van ondernemingen die in moeilijkheden zijn geraakt of zonder steun
zelfs failliet zouden gaan. Veelal schuilt hier het werkgelegenheidsargument achter, soms ook industrieel-strategische
overwegingen. Bij verscheidene staatsinvesteringsbanken is,
met de verslechterde economische situatie in vele bedrijfstakken gedurende de jaren zeventig, dit motief bijna ongemerkt op de voorgrond getreden en heeft de oorspronkelijke
wijst dat evenwel niet uit. Men kan een viertal redenen vinden
ambities verdrongen. Dit was het geval in Zweden, Belgie,
die ten grondslag liggen aan het optreden van de staatsinvesteringsbanken, redenen die ook bij onze nationale instellingen NIB en regionale maatschappijen en de voorgestelde
MIP terug te vinden zijn.
1. De eerste is dat een staatsinvesteringsmaatschappij in
staat zou zijn winstgevende investeringsprojecten op te sporen en tot ontwikkeling te brengen die door de particuliere
kapitaalmarkt worden veronachtzaamd. In dit geval wordt
de staatsbank of semi-publieke bank geacht een gemiddeld
rendement op haar investeringen te maken dat ten minste gelijk is aan dat van particuliere beleggingen. Deze doelstelling
van ..picking the winners” (in zwang geraakt omdat de Engel-
Italie en Nederland. De particuliere participanten in de semipublieke investeringsbanken staan meestal negatief tegen-
in het plan tot oprichting bleef steken. Italic heeft diverse
van dit soort investeringsbanken zien ontstaan (en soms weer
zien verdwijnen) waarvan de vermelding van afkortingen
moge volstaan: EFIM, GEPI en EGAM.
Doelstellingen
se PRC haar nastreefde) verschijnt in de argumentatie ten
gunste van de voorgestelde MIP: de bevordering — op commerciele basis — van projecten die een belangrijke bijdrage
kunnen leveren aan de industriele bedrijvigheid en de commerciele dienstverlening (artikel wetsontwerp). Immers, aldus de Memorie van Toeh’chting (biz. 5), er is door vernieuwing van technologieen, organisaties en markten een veelheid
van aanknopingspunten voor nieuwe produkten en produktiewijzen, die echter „.. .in aantal en omvang nog te weinig
ESB 14-7-1982
over zulke verschuivingen in doelstellingen, maar de over-
heidsreacties op deze afwijzingen verschillen. In Italie onttrokken de particuliere deelnemers zich aan de samenwerking
toen de staatsinvesteringsmaatschappijen zich met de financiering van verliesgevende ondernemingen gingen bezighou-
den; in Frankrijk heeft de IDI aan de druk van de particuliere kapitaalverschaffers toegegeven en bleef commerciele
criteria toepassen. Ook op de pressie van de andere kant, van
sociaal-politieke zijde, is verschillend gereageerd. De Belgische NIM, waarvan de MvT zegt dat haar ervaringen en gegevens gebruikt zijn bij de uitwerking van de voorstellen inzake de MIP, is daaraan nogal onderhevig geweest en heeft
dan ook een negatief ree’el rendement op haar investeringen
behaald in ieder jaar sinds de stichting in 1963. In Zweden
3) G. M. Verrijn Stuart, Die Industriepolitik der Niederlandischen
Regierung, Jena, 1936.
709
heeft vooral de SF taai vastgehouden aan het efficiency- en
winststreven, vaak tegen politieke druk in 4).
4. De vierde en laatste reden is dat een (semi-)publieke investeringsbank gewenst is ten einde als een bufferinstituut op
te treden tussen overheid en het te financieren bedrijfsleven.
Men vreest of wel politieke invloed op het financieringsproces van ondernemingen, of wel omgekeerd, pressie van het
bedrijfsleven op de politieke besluitvormers indien zo’n investeringsbank niet als zakelijk georienteerde tussenschakel
optreedt.
Bovenstaand onderscheid in doelstellingen, dat in analytische zin gemaakt kan worden, verhindert natuurlijk niet dat
investeringsbanken van publieke signatuur formeel en praktisch meer dan een doelstelling kunnen nastreven, of dat de
de interdependentie van de bepalende factoren laat zien,
waardoor eenzijdige, en veelal onjuiste, conclusies vermeden
kunnen worden. Een zo’n de laatste jaren veelvuldig gehoorde conclusie is dat waar.de rendementen van ondernemingen
behaald in het marktproces sterk gedaald zijn en risicodragende investeringen niet meer ondernomen kunnen worden,
beschikbaarstelling van risicodragend kapitaal de oplossing
zou zijn. De MvT bij het wetsontwerp MIP gaat toch wel ver
in de richting van steun te verlenen aan deze gedachtengang.
Een andere eenzijdige conclusie, recent getrokken, is dat
waar theoretisch en empirisch vastgesteld is dat concentratie
van ondernemingen op de markt gepaard gaat met verhoging
van het ondernemingsrendement, bevordering van concentratie door de overheid een uitweg zou zijn 6).
doelstelling met het verstrijken van de tijd verschuift. Wij
zagen daarvan in het voorgaande reeds voorbeelden. Ook de
MIP zal met dit probleem te maken krijgen. Haar wordt
een ondernemersfunctie toebedeeld, maar een doelstelling is
ook de verschaffing van risicodragend kapitaal voor nieuwe,
grotere projecten omdat (MvT, biz. 5) de zelffinanciering
van ondernemingen in het gedrang is gekomen 5). Dat is dus
(R)en
prevalerende
de tweede doelstelling, die de Belgische NIM met zo weinig
reritevoet (r)
Figuur. Illustratie van het Eichner- Wood-model
Netto
rendement
L
IF,
succes heeft trachten te vervullen. De vierde doelstelling
wordt zichtbaar waar de MIP een- en andermaal ,,een grote
mate van zelfstandigheid” wordt toegemeten: de staat zal weliswaar meerderheidsaandeelhouder zijn in de MIP, maar deze zal op haar beurt steeds minderheidsdeelnemer zijn in de te
ontwikkelen projecten, welke op hun commerciele merites
moeten worden beoordeeld. De staat houdt niettemin grote
invloed op het beleid van de Maatschappij. Dat is een gevolg
van haar meerderheidspositie als aandeelhouder, maar ook
van het optreden van een College van vier gedelegeerd commissarissen, waarin EZ en de NIB ieder een persoon benoemen. Dit college houdt toezicht op de deelneming van de
MIP in de projecten, waartoe de directie besluit (MvT, biz.
16). Aangezien de overheid „…. zich grondig op de hoogte
zal houden van het beleid van de MIP”en dit beleid moet passen in de voorgenomen herindustrialisatie (MvT, biz. 17) lijkt
de zelfstandige bufferfunctie van de MIP toch minder groot
dan wordt geclaimd. De gekozen constructie vrijwaart het
particuliere bedrijfsleven wel tegen ,,stille nationalisatie”,
maar belet noch dat de overheid een industrialisatiebeleid
voert waarbij te ambitieuze projecten worden opgezet, noch
dat het bedrijfsleven de overheid beweegt de kwade risico’s
van zulke projecten via de MIP op zich te nemen. Op deze
beide mogelijkheden die niet worden uitgesloten door de eis
dat de MIP moet streven naar projecten die voldoende rendabel zijn en voldoende ,,cash-flow” genereren (MvT, biz. 7),
kom ik in de laatste paragraaf terug.
Ten slotte is het een veelzeggend feit dat West-Duitsland
geen publieke of semi-publieke staatsinvesteringsbank kent.
Voor het voortbestaan van een efficiente economie is zo’n instituut blijkbaar geen noodzaak. Wat wel bij onze buren bestaat is een schema waarbij, onder omstandigheden en voorwaarden, een particulier initiatief wort aangevuld met fondsen van de Federale regering waarbij verliesgevende activiteiten zijn uitgesloten. Het is derhalve geen middel tot het voeren van een industrialisatiepolitiek, noch tot een beleid dat
wankele ondernemingen ondersteunt.
Economische analyse van het investeringsproces
Om de bijdrage die een MIP kan leveren aan de bevordering van het industriele en commerciele bedrijfsleven in te
schatten, moeten wij een economische analyse van de huidige
investeringsproblemen maken. Daarbij kan een aangepaste
versie van het zogenaamde Eichner-Wood-model goede
diensten bewijzen (zie de figuur). Dit model is oorspronkelijk
ontworpen om de relatie tussen de marktmacht van oligopolistische, marktbeheersende ondernemingen en de ten behoeve
van investeringen dienende kasstroom (netto ,,cash-flow”)
aan te geven, maar het kan evengoed voor de onderhavige
problematiek worden gebruikt. Het voordeel ervan is dat het
710
K2
K 3 K4
Netto kasstroom
Het model stoelt op twee uitermate plausibele veronderstellingen, namelijk dat verhoging van het netto rendement
de netto kasstroom vergroot, en dat de onderneming bij de
inschakeling van financiele middelen ten behoeve van het
investeringsproces die financieringsinstrumenten zal kiezen
die beschikbaar en het goedkoopst zijn. De tweede veronderstelling heeft dikwijls een begrenzing in de zeggenschap
die ondernemers en kapitaalverschaffers-eigenaren willen behouden: men financiert een overigens mogelijke investeringsexpansie niet, omdat het aantrekken van goedkoper vreemd
kapitaal de zeggenschap verloren zou doen gaan. Maar omdat deze mogelijkheid thans minder actueel is en het omgekeerde — publiek worden ter wille van de groei — zich ook
vaak voordoet, verwaarloos ik dit punt. In het model stelt de
IF-curve de samenhang voor die bestaat tussen de kasstroom
en het netto rendement van de onderneming: hoe hoger het
rendement hoe meer interne financieringsmiddelen de onderneming voor investeringen beschikbaar zal hebben. De curve
buigt evenwel af naar de verticale as bij hogere rendementen,
omdat de onderneming toenemende concurrentie zal ondervinden. Ook marktbeheersende ondernemingen zijn in hun
prijs- en produktpolitiek daarvan niet gevrijwaard, zoals de
dynamische theorie van de dominante onderneming heeft
laten zien 7).
Indien de onderneming nu te financieren investeringsprojecten heeft, die worden weergegeven door MRi (de marginale-rendementscurve, die de relatie tussen te behalen rendement en omvang van de vereiste investeringen aangeeft) zal
zij deze geheel uit eigen middelen betalen. Externe financieringsmiddelen (de EF-curve) zijn te duur (rentevoet r). Ver4) Gebaseerd op de landenstudies in het boek onder redactie van Br.
Hindley, State investment companies in Western Europe, Londen
(verschijnt dit jaar).
5) Op biz. 8 van de MyT wordt gesproken van een ,,wenselijke transformatie van risicomijdend in risicodragend kapitaal”.
6) Zie P. de Wolf, De relatie tussen concentratiegraad en winstgevendheid in Nederlandse bedrijfsklassen, ESB, 26 mei 1982.
7) Zie mijn artikel Marktorganisatie, mededinging en prijsvorming,
ESB, 23/30 december 1981, biz. 1275 en 1276.
onderstel nu dat de betreffende onderneming belangrijk meer
marktmacht heeft (D) en uit dien hoofde een belangrijk hoger
rendement en een grotere kasstroom (R2 K2) zou kunnen behalen, zou dat dan ook gebeuren? Het antwoord is ontkennend want de investeringsprojecten die de dominante onderneming kan of wil uitvoeren liggen ver beneden D, namelijk
bij het snijpunt van IF, en MR,. Hogere concentratie is dus
niet voldoende om ondernemingen tot investeren aan te zetten. De naar links liggende MR,-curve is de reflectie van een
gebrek aan investeringsprojecten of van geringe geneigdheid
om risico’s te nemen. M.a.w. deze curve weerspiegelt het gedrag van conservatieve ondernemers in de stagnatiefase van
de marktontwikkeling. Verhoogde concentratie, bij voorbeeld doorde overheid of door kartels/fusies bevorderd, speelt
hen slechts winsten toe die niet of elders (waar de markt wel
groeit) worden geinvesteerd. Hogere concentratie spant het
paard achter de wagen, en het is niet te hopen dat de MIP, zoals destijds de IRC, dat pad zal inslaan.
Heeft de onderneming daarentegen investeringsprojecten
die ver reiken, zoals weergegeven door MR2, dan zal zij,
indien zij marktmacht heeft (zoals bij D), deze projecten veelal willen (ten einde de zeggenschap te behouden), kunnen (uit
het hoge rendement en de kasstroom passend bij D), en moeten (als het een kleine, innovatieve onderneming betreft die
niet op de publieke of onderhandse kapitaalmarkt terecht
kan; voor grote ondernemingen die innoveren, geldt dat niet
of minder) financieren uit ingehouden winsten. Maar dit is
dan ook een innovatie-monopolist, wiens monopolie of dominante positie berust op een prestatie, nl. een innovatie of
belangrijke verbetering met betrekking tot produkt, produktieproces, organisatie of markt. Kartellering, fusie of overheidsbeleid draagt daar niet toe bij. Doorslaggevend voor de
grotere kasstroom (K2 > K,) is de ligging van de MR-curve,
hetgeen ook blijkt wanneer deze progressieve onderneming
(MR2) zich in een markt bevindt waar concurrentie heerst.
Het rendement R2 en de kasstroom K2 zijn dan niet meer te
behalen. Twee mogelijkheden doen zich voor: of de progressieve onderneming moet met een bescheidener positie genoegen nemen, b.v. curve MR 2 dank zij de concurrentie, of zij
heeft zoveel succes met haar vernieuwingen dat de IF-curve
den, nl. uitsluitend door ondernemers meer vertrouwen te
geven door het stellen van een voorbeeld (de ,,inspirerende
uitdaging” van de MvT). Wellicht het meeste effect zou kunnen uitgaan van een verlaging van de kosten van externe financiering tot beneden het rendement op intern gefinancierde investeringen, gegeven de marginale-rendementsverwachtingencurve van ondernemers (dus r < R,, gegeven MR,).
Dan zouden de te financieren investeringen vergroot worden
bij K,. De MIP beoogt dat evenwel niet, althans dat blijkt
niet uit de MvT. Zou het beleid van de MIP in de toekomst
daarop gericht zijn, dan kan zij wellicht commercieel succesvolle projecten financieren, zoals gezegd wordt in de bedoeling te liggen, maar dan zou dit ten koste gaan van haareigen
rendement. Of de particuliere participanten daarin geinteresseerd zijn en blijven deelnemen, staat te bezien. Zoals in het
voorbeeld van Italic (zie boven) te zien was, trokken zij zich
terug terwijl de Franse IDI aan hun pressie moest toegeven.
De weg die de MIP blijkens de MvT zal moeten inslaan is
die van het vinden van veelbelovende projecten; dat komt er
dus op neer dat zij de taak krijgt toebedeeld de MR-curve te
verschuiven van MR, naar MR2. Inderdaad is dat de beste
aanpak, en het zou in samenhang moeten gebeuren met een
belangrijke vergroting van de besparingen, waardoor de
marktrente zou kunnen dalen. De rentevoet is thans zo hoog
omdat overheden, ondernemingen en consumenten zich grote tekorten veroorloven. Eliminatie van deze tekorten en vergroting van de besparingen zouden de marktrente doen dalen en daarvan zou een algemene positieve invloed op de ondernemingsinvesteringen kunnen uitgaan, zoals het model
aangeeft. Het indirecte effect op een beperkte serie grote
MIP-projecten zou dan ook gunstiger zijn, zodat het een het
ander ondersteunt.
De cruciate vraag is evenwel of een publieke investeringsbank de promotorsrol, die nu de MIP wordt toegedacht, kan
vervullen. Dit is een empirische kwestie: heeft de leiding
van de MIP de ondernemersvisie die de Schumpeteriaanse
,,Neue Kombinationen” kan signaleren en realiseren?
Kritische evaluatie van de publieke investeringsbanken
naar rechts verschuift en elastischer wordt (IF2). Die curve
drukt uit dat de onderneming bij lager rendement toch grotere investeringen kan financieren (K3) omdat zij een expansiemarkt heeft aangeboord.
Voor het financieringsbeleid van deze expansieve onderneming brengt het bovenstaande met zich dat zij haar investeringen deels intern, deels extern zal financieren, want externe financiering EF is vanaf punt B op de EF-lijn voordeliger. De marktrentevoet r is immers lager dan het rendement verkegen uit interne financiering langs curve IF2 voorbij
B. Dit rendement zou moeten komen uit winsten ontstaan
door prijsverhogingen op de afzetmarkt; maar dank zij de
concurrentie gaat dit ten koste van het marktaandeel. Dit, en
ke ondernemingen uit defensief oogpunt. Geleerd van deze
voorbeelden zou de MIP niet in dezelfde fout behoeven te
de benodigde financiering daarvoor, valt terug tot K3, terwijl
vervallen, gesteld al dat de omstandigheden gelijk zouden
indien de onderneming mede extern financier! een investeringbehoefte K4, voldoende voor marktexpansie tot C, valt te
dekken. Het blijkt dus dat de investeringsbeslissing van ondernemers en de wijze van financiering van die investeringen,
of zij zich nu in stagnerende of in expansieve markten bevinden, niet simpelweg afhangt van de al dan niet beschikbaarheid van risicodragend kapitaal.
Mede bepalend zijn ook:
a. de feitelijke marktexpansie;
b.de mate van marktmacht;
c. de marktverwachtingen, uiteraard samenhangend met
a en b; alsmede
d. de hoogte van de marktrente, of wel de kosten van externe
financiering.
Vanwege deze interdependentie is de invloed van een publieke investeringsbank beperkt. Op de factoren a en b heeft
zij meestal geen greep; de marktverwachtingen van ondernemers zijn door een MIP slechts in geringe mate te beinvloeESB 14-7-1982
Terug van de theorie naar de ervaring. Wat is er waar van
de stelling dat een instituut als de MIP beter dan haar voorlopers in staat is om veelbelovende projecten op te sporen en
uit te voeren? De vraag is vrij rnoeilijk te beantwoorden omdat enkele van de eerder genoemde investeringsbanken zich
beperkten tot deelnemingen en de promotorsrol die men de
MIP toedenkt, niet in hun vaandel hadden geschreven. Enkele andere banken, zoals die in Zweden, begonnen met grote
ambities in de richting van innovatie en industriele verbetering, maar zakten spoedig af naar steunverlening aan zwak-
zijn. Dit is echter nog geen positief punt ten gunste van een
instelling als de MIP.
Ook de Nederlandse Herstelbank is geen al te goed voorbeeld: het rendement op haar investeringen was weliswaar
in de tijd dat zij geen overheidssteun voor slecht renderende
ondernemingen onder haar hoede nam, belangrijk geringer
dan dat van het gemiddelde van nationale naamloze vennootschappen (excl. de multinationals), maar de bank had geen
speciale promotorsrol te vervullen en functioneerde meer als
de instelling die knelpunten in de financiering van het industriele herstel na de tweede wereldoorlog moest oplossen.
Het beste voorbecld om zich aan te spiegelen is waarschijnlijk de Engelse IRC. Een nauwkeurige analyse van haar resultaten is onlan^s door Hindley en Richardson gemaakt voor
de periode dat zij bestond: 1965-1971 8). De Industrial Re-
8) In Verrijn Stuart, op. cit.
711
organization Corporation Act gaf de Engelse overheid het
recht de IRC op te dragen ondernemingen te steunen. Deze
acties zijn gepubliceerd, zodat een scheiding tussen commercieel verantwoorde, en door de IRC zelf begonnen acties en
de door de regering opgedragen interventies kon worden gemaakt. Voorts kreeg de IRC eigen kapitaal en een leidinggevend team van zakenmensen met een beperkte, maar slagvaardige staf. Dit zijn overeenkomsten met de geprojecteerde
MIP.
Wat zijn de bevindingen? Hindley en Richardson ontdek-
ners picking MIP”. Want de MIP moet wel commercieel veelbelovende projecten aanvatten, maar dat betreft directe beslissingen ex ante en die zijn met onzekerheden behept. Of de
MIP een economisch verantwoorde bijdrage zal leveren aan
de Nederlandse economic, hangt niet af van het commerciele
succes van haar voorgenomen projecten, maar van haar eigen
commerciele rendement, dat, ex post, ten minste gelijk dient
te zijn aan het marktrendement. De overheid stelt zich voor
f. 1 mrd. in de MIP te steken: best, maar dit bedrag concurreert met een vermindering van de staatsschuld waarop
voorshands een rendement van 10% verdiend kan worden.
Pas als de MIP ex post deze norm behaalt, is zij een succes.
De particuliere participanten in de MIP zullen er uit eigen,
nationaal en MIP-belang goed aan doen erop toe te zien
— evenals bij de Franse IDI — dat aan genoemde norm niet
ten dat de rendementen van de ondernemingen waarbij IRC
op eigen initiatief intervenieerde, inderdaad gemiddeld veel
beter waren dan in de gevallen waarin de overheid haardaartoe aanzette. Bij de eerste categorie waren evenwel nog twee
subgroepen: die waarbij geen IRC-fondsen werden ingezet en
die waarbij dat wel het geval was. De eerste subgroep betrof
ondernemingen die met hulp van de IRC tot fusies/overnames kwamen: gemeten naar het commerciele rendement van
de samengesmolten ondernemingen na de interventie, was
hier duidelijk sprake van succes. Een portefeuille van de aan-
teren op een clausule waarin deze norm is vervat, zodat, als
naderhand blijkt dat de MIP aan de rendementseis niet voldoet, zij kan worden opgeheven. Het alternatief is dat het
zoveelste instituut ter financiering van ,,leuke dingen” wordt
delen van zulke ondernemingen zou het beter gedaan hebben
opgericht.
dan een representatieve portefeuille algemene aandelen op de
Londense beurs. Ondernemingen die van IRC financiele middelen ontvingen — de tweede subgroep — deden het evenwel
Een tweede kritisch punt betreft de revenuen van de promotorsrol die is toebedacht aan de MIP. De MvT zegt op
biz. 12 immers dat de MIP in de voorfase tot de uiteindelijke
slechter dan de ,,markt”, hoewel beter dan de ondernemingen
waarin IRC in opdracht van de Engelse regering gericht
moest deelnemen.
Dit zijn de feiten. De beide auteurs interpreteren deze feiten als een omkering van de stelling: „…. rather than the
IRC picking winners, the winnes picked the IRC. The service the IRC could offer such winners is to steer safely through
the administrative machinery mergers that might otherwise
have run afoul of the legislation regarding monopolies and
mergers. Hence the incentive of the partners in such mergers
to seek IRC approval for their plans or to go along with IRC
suggestions, even though no IRC finance was given”. Deze
interpretatie werd door twee voormalige president-directeuren van de IRC, aanwezig op de conferentie waar de betekenis van de Westeuropese investeringsbanken werd bespro-
ken, niet betwist. Wel stelden zij dat de tweede subgroep
— die waarbij het ging om financiele middelen van de IRC en
waarbij een lager dan marktrendement werd gehaald — in
feite ook steunverleningsgevallen waren, gezamenlijk door
overheid en IRC beslist, onafhankelijk van de vraag of daartoe eeri openlijke regeringsinstructie werd gegeven.
Het commentaar van de aanwezige academische economisten was tweeledig: enerzijds dat openbaarmaking van de
motivering achter de besluitvorming van de directie van IRC
vereist zou zijn, hetgeen nog niet het geval is, en, anderzijds
dat, zolang dit punt duister is, directies van investeringsbanken blijkbaar geslaagde interventies kunnen opvoeren als
toonbeelden van hun goede oordeelsvorming en de minder
geslaagde interventies als toonbeelden van hun goede gezindheid.
Hieruit resulteert dus een eerste kritisch punt dat ook de
MIP aangaat: de MIP krijgt de promotorsrol toebedeeld ten
einde de kansrijke projecten te selecteren, maar wie zegt dat
de kansrijke projecten niet de MIP zullen selecteren? Voor
ontwijking van mededingingspolitieke obstakels behoeft in
Nederland niet te worden gevreesd; het economisch beleid
blinkt daarin niet uit. Maar de selectie van de MIP zou er wel
eens op gericht kunnen zijn al te grote risico’s van projecten
die ondernemingen toch moeten aanvatten, af te wentelen ten
einde het eigen vermogen in minder riskante activiteiten te
steken. Laat, zo kunnen particuliere ondernemingen redene-
ren, de MIP maar de projecten van de MR2-curve aanvatten,
dan kunnen wij zelf ons tot de MR^urve-projecten beperken (of elders in de wereld investeren). In deze gevallen is
wordt getornd. En de Staten-Generaal zouden kunnen insis-
resultaten van een project dikwijls zal optreden als initiatief-
nemer en de produktiefactoren zal mobiliseren. Daarna
„… treedt zij als voortrekker terug”. Zij neemt in de dan
gestichte onderneming als ,,going concern” een minderheidspositie in. Eigendom en leiding komen in particuliere handen.
Hoe wordt de promotorsfunctie bij zo’n geslaagde actie gehonoreerd? Wordt zij wel gehonoreerd? En als zij niet gehonoreerd wordt, wordt zij dan wel uitgevoerd? De MvT zegt er
niets over. Het zou mij juist voorkomen indien zowel de Staat
der Nederlanden, die het kapitaal voor deze riskante projecten fourneert, als de verantwoordelijke bestuurders van de
MIP, die deze geslaagde projecten hebben geselecteerd en
doorgezet, hoog beloond worden. De overnemende ondernemingen dienen voor de aangereikte, goed lopende projecten een zo goed mogelijk gekapitaliseerde waarde van de toekomstige revenuen te betalen. Anders komt het neer op de zoveelste subsidiering van het bedrijfsleven. (Voor de goede
orde: de beloning van de promotorsrol staat los van de beschouwingen op biz. 12/13 van de MvT.)
Een derde kritisch punt is de zelfstandigheid van de MIP.
Enerzijds wordt een- en andermaal het zelfstandig karakter
van de MIP onderstreept, anderzijds is de overheidsinvloed
niet gering en deze invloed wordt ook geclaimd. De overheid
,,zal zich grondig op de hoogte houden van het beleid”, zij is
grootaandeelhouder, als gedelegeerd commissaris aanwezig
om de directie in zekere zin te sturen, terwijl de activiteiten
van de MIP in het herindustrialisatiebeleid van de overheid
moeten passen. Kan dat allemaal worden verzoend met het
varen van een zelfstandige koers door de MIP? Het woord
,,zelfstandigheid” wordt verbonden met ,,marktconform”
optreden (MvT, biz. 9). De moeilijkheid is dat voor diverse
van de projecten waar men de MIP mee wil laten pionieren en
waarvan er enkele genoemd worden (biz. 4), geen of geen behoorlijk ontwikkelde markt bestaat. Het beginnen van innovaties betekent het nog moeten scheppen van een markt. Pas
gedurende de expansiefase onderkent men of een markt mogelijk is. Het lijkt mij dat beoordelingsconflicten niet uitgesloten zijn. Hoe zal de overheid zich dan gedragen?
Als de MIP er komt (en dat lijkt wel zeker), moeten wij
hopen dat zij een grote en waardevolle bijdrage zal leveren
aan een economische opleving. Ten einde de voorwaarden
voor succes te verzekeren, lijkt mij aandacht voor bovenstaande kritische punten wel van belang.
voor de Nederlandse economic weinig gewonnen bij de oprichting van de MIP.
Er is in de MvT geen overweging te vinden die deze mogelijkheid bespreekt, noch een remedie ertegen voorstelt. De
voorgestelde structuur laat een open invalspoort voor ,,win712
H. W. de Jong