lichtpunt, namelijk het door de Verenigde Staten ge’initieerde overleg in
het Midden-Oosten.
De
conjunctuur
in 1991
De Golfoorlog, de ontwikkelingen
in de Sovjetunie en de Europese integratie zijn enige factoren die van
1991 een bewogen jaar maakten.
In de nacht van 16 op 17 januari escaleert het Golfconflict. De daarop
volgende daling van de olieprijzen
en het herstel van het vertrouwen
brengt een schokgolf teweeg in de financiele markten. Wereldwijd daalt
de rente met 0,5 tot 1 procentpunt
omdat de inflatie-angst verdwijnt.
De dollar begint aan een rally en de
beurzen schieten met 20% omhoog.
In augustus worden de markten
weer opgeschrikt, nu door de coup
in de Sovjetunie, daags voor de geplande ondertekening van het Unieverdrag. De reactie op de beurs is hevig, maar ook van korte duur.
Hoewel de coup mislukt geeft deze
wel aanleiding tot de versnelling van
het reeds eerder ingezette proces
van grotere autonomie voor de deelrepublieken. In december tekenen
drie staten een gezamenlijk verdrag,
en daarmee het einde van de bestaande Unie. Later sluiten zich nog
meer staten aan. Het economische
hervormingsproces kan op decentraal niveau wellicht sneller plaatsvinden, echter de risico’s voor onderlinge conflicten nemen toe. Het
beeld van een burgeroorlog zoals in
Joegoslavie komt daarbij op. Het toegenomen risico vormt een extra verlammende factor voor de financiele
markten.
Dichter bij huis is het de Europese
top die het politieke gezicht, en de
uitstraling daarvan op de financiele
markten, bepaalt. In de aanloop
naar Maastricht wordt het steeds duidelijker dat het Verenigd Koninkrijk
zich hard zal opstellen. Naast het
voorbehoud dat wordt gemaakt bij
de vorming van de EMU en de totstandkoming van een gemeenschappelijke munt, is het de angst voor
een volledig mislukken van afspraken over de vorming van de Europese Unie die de valutamarkt in haar
ban -houdt. Naast alle politieke problemen was er ook een duidelijk
ESB 1-1-1992
Economische tegenvallers
Op economisch vlak zat het tij niet
mee. Van de verwachte opleving van
de Amerikaanse en Engelse economic kwam niet veel terecht. Daarnaast was er in de loop van het jaar
sprake van een afzwakkende economische ontwikkeling in Japan, Duitsland en eigen land. Veelal toonde de
inflatie een voorspoedige ontwikkeling, waar Duitsland en Nederland
een uitzondering vormden. De ontwikkelingen in de inflatie en van de
economieen werden weerspiegeld
in de rentemarkten, met in het algemeen dalende rendementen in de
economisch zwakkere landen met
dalende inflatie, terwijl de rente in
de meeste EMS-landen onder druk
van het Duitse monetaire beleid
hoog bleef, hoewel hier en daar inderdaad het ecart terugliep.
In de VS toonde het bruto binnenlands produkt pas in het derde kwartaal voor het eerst in drie kwartalen
een positief cijfer met een groei van
1,8%, hetgeen echter achterbleef bij
de verwachtingen. Ging men aan de
vooravond van 1991 nog uit van een
verwachte groei van gemiddeld 1%,
nu lijkt het er meer op dat er een
minteken voor moet worden geplaatst. Positieve factor vormde de
ontwikkeling van de inflatie, die terugliep van 5,7% tot onder 3%.
Ook in het Verenigd Koninkrijk
duurt de recessie langer dan verwacht, en is daarnaast veel dieper.
Het laatst bekende cijfer voor het
bbp, -2,2% op jaarbasis in het derde
kwartaal, laat nog steeds te wensen
over. Voor het gehele jaar wordt nu
een teruggang verwacht van circa
2,25%. Ook hier zagen we echter de
inflatie fors dalen.
In Japan was aanvankelijk nog sprake van een hoge groei. De particuliere bestedingen, op basis van forse
loonstijgingen, en het hoge investe-
ringspeil vormden de stimulans. Later vond echter een afzwakking
plaats, met name door een verminderde groei van de investeringen.
In Duitsland was sprake van een wisselend verloop van de conjunctuur.
De vergelijking op jaarbasis bleef
aanvankelijk sterk als gevolg van het
bestedingseffect waarvoor de eenwording per juli 1990 nog verantwoordelijk •was. De westelijke en
oostelijke deelstaten toonden wel
een dualistische ontwikkeling. De
bestedingsimpuls kwam voornamelijk bij het westelijke bedrijfsleven terecht. Bij oplopende bezettingsgraden als gevolg van de binnenlandse
afzet had de Westduitse Industrie
nog nauwelijks oog voor exporten,
zodat de handelsbalans in het rood
terecht kwam. In de oostelijke staten
echter liep de produktie enorm terug, hetgeen gepaard ging met stijgende werkloosheid. Toonde het
tweede kwartaal al een duidelijk lager groeipeil dan het eerste, in het
derde kwartaal was sprake van een
stabilisatie op jaarbasis. Tegenover
het voorgaande kwartaal is nu al
twee keer -0,5% genoteerd. De inflatie liep op tot boven 4%, hetgeen
voor de Bundesbank de aanleiding
vormde de monetaire teugels strak
te houden.
De Nederlandse economic vertoonde een vergelijkbaar groeipad met
dat van Duitsland. Na het uitzonderlijk goede vierde kwartaal vorig jaar
bleef de groei in de eerste jaarhelft
ten opzichte van vorig jaar op een
hoog peil. Voor de groei waren enerzijds de consumptieve bestedingen
verantwoordelijk, anderzijds kon de
exportsector profiteren van de Duitse groei. Later in het jaar werd ook
hier de afzwakking steeds duidelijker zichtbaar. Het bedrijfsleven toonde zich steeds terughoudender met
investeren, terwijl ook het groeipad
van de consumptie duidelijk daalde.
De index voor het consumentenvertrouwen staat op een dieptepunt
sinds jaren. Ook is de produktie in-
Tabel 1. Ecanomiscbe kerngegevens (verwacbting Fvt)
Bnp
(in %)
’92
’91
VS
Japan
Duitsland
VK
Frankrijk
Nederland
-0 ,5
+4 ,25
+3,25
-2
+1,25
+2 ,25
1,75
2
2,25
1,5
2
1,25
Werkloosheid
Inflatie
(in %)
(in %)
’92
’92
’91
’91
3,75
3,25
3,25
5,75
3,25
3,75
3,5
2 ,75
4
4
3
3,75
6,7
2,2
5,9
8,7
9,9
6,1
Handelsbalans’
(x 1 mrd.)
’92
’91
$-70
6,9
$ -85
2,3
$+83 $ +90
6,1 DM +16 DM +25
8,8
£ -13
£-10
10,5
FF-35 FF-30
/+12 / +18
6,5
middels in de negatieve cijfers te-
fect) geen sprake zijn. Integendeel,
recht gekomen en stellen bedrijven
hun investeringsplannen naar beneden bij. De exporten blijven voorals-
de rente stond halverwege het jaar
nog met een hoog cijfer, gemiddeld
zo’n 5%, groeien.
Valuta’s en rente
Dalende rentes in recessielanden
Het beeld op de rentemarkten was
in grote lijnen een afspiegeling van
de inflatie en de conjuncturele ontwikkeling. In de VS en het VK vorm-
de de zwakke economische basis
aanleiding om de monetaire teugels
te laten vieren, hetgeen later gevolgd werd door Japan. Voor de landen in het blok rondom de Duitse
mark had de economic eveneens
een steun in de rug kunnen gebrui-
ken vanuit een lagere rente. Echter
de ontwikkeling van de inflatie in
Duitsland noodzaakte de Bundesbank onverkort vast te houden aan
het krappe monetaire beleid, hetgeen de ruimte voor andere landen
weer onder opwaartse druk. De oplopende inflatie vormde hier de achtergrond van. De overheid deed een
duit in het zakje door lastenverzwaringen door te voeren die op zichzelf al voor een opwaarts prijseffect
van 1,5% zorgden. De looneisen
weerspiegelen de wens een en an-
der te compenseren. Verder stond de
rentemarkt onder druk door de onzekerheid over de invoering van een
vorm van bronbelasting. Een belangrijke factor vormde daarnaast de onzekerheid over de financiele positie
van de Sovjetunie.
Evenals in Duitsland stond ook in Nederland de inflatie onder opwaartse
druk van overheidsmaatregelen.
Naast de externe positie, handhaving
van de gulden ten opzichte van de
mark, had daarom De Nederlandsche
Bank voldoende interne argumenten
het rentebeleid aan te scherpen. Daar-
beperkte.
In de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk werd het disconto
meermalen verlaagd. Het effect op
de economische groei bleef vooralsnog echter beperkt. Het Amerikaan-
se bankwezen, in de problemen gekomen door de malaise in de
onroerend-goedsector en het be-
drijfsleven, maakte van de geboden
ruimte gebruik om de eigen marges
te verbeteren in plaats van de kredietverlening te verruimen. Als gevolg van de recessie kon men wel
de inflatie onder controle krijgen. In
de VS is deze inmiddels onder de 3%
gekomen, het VK doet het (met rond
4%) ten opzichte van een jaar terug
bij liep het ecart met Duitsland zelfs
op tot boven vijftig basispunten.
Op de valutamarkten bepaalde de
politick gedurende lange perioden
de dollarkoers. Indien er sprake was
van enige tijd zonder noemenswaar-
door incidentele factoren vertekend).
dig politick nieuws reageerde de dollar op de zwakke Amerikaanse economic, en verloor dus terrein. Maar
De Japanse obligatiemarkt had aan-
in tijden dat de spanning in de we-
vankelijk last van de relatief hoge inflatie en het krappe monetaire beleid. Toen de economische groei
reld toeneemt bewijst de dollar telkens weer dat haar rol als veilige haven in onzekere tijden nog steeds
niet is uitgespeeld en dat dan de
koers snel kan oplopen. Het Britse
pond, pas vorig jaar toegetreden tot
eveneens goed (al is dit percentage
haperingen begon te vertonen, en
het bedrijfsleven, dat geconfronteerd
werd met een teleurstellende winstontwikkeling, de investeringsplan-
nen naar beneden schroefde, werd
de roep om een monetaire verruiming steeds luider. De Bank of Ja-
pan volgde inderdaad met een discontoverlaging, die ook mogelijk
werd toen de inflatie weer daalde.
Duitsland en Nederland
Waar in de recessielanden de trage
groei en teruglopende inflatie leidden tot lagere rentes kon hiervan in
Duitsland (buiten het naoorlogse ef-
het wisselkoersmechanisme van het
EMS, kon zich aanvankelijk goed
handhaven. Toen met de slechte economische ontwikkeling ook de kritiek op de conservatieve regering
toenam en Labour in de verkiezingspolls aan kop kwam brak dit het sentiment. Met daarnaast de halsstarrige
houding in het Europese debat leek
aan de val geen einde te komen. Na
een hoogste koers van/ 3,38 werd
de teruggang juist boven het niveau
van/ 3,20 gestopt.