r
:
Financiële markten
Australië en
Canada:
hoge rente,
grote
problemen?
De malaise op de internationale obligatiemarkten sinds het begin van het
jaar heeft de Australische en de Canadese obligatiemarkten relatief hard
getroffen. Sinds eind januari is de kapitaalmarktrente in Australië met 410
basispunten gestegen, en die in Canada met 290 basispunten. Ter vergelijking, in Nederland, Duitsland en de
Verenigde Staten steeg de rente respectievelijk 210, 208 en 230 basispunten. Wat is de oorzaak van de sterke
stijging in Australië en Canada? Wijst
de hoge rente op ernstige economische problemen? En is er aanleiding
om te verwachten dat de rente op
enig moment weer zal dalen?
Een belangrijke oorzaak voor de
omvang van de rentestijging is dat
Australië en Canada na de Verenigde
Staten het verst zijn gevorderd in de
conjunctuurcyclus. Dat maakt het gevaar voor een oplopende inflatie in
bij voorbeeld Australië groot. Op de
Canadese markt maken beleggers
zich vooral zorgen over de overheidsfinanciën.
Oververhitting
in Australië?
De belangrijkste reden voor beleggers om massaal hun Australische
obligaties te verkopen, is angst voor
een oplopende inflatie als gevolg van
een oververhittende economie. In de
eerste helft van 1994 groeide de Australische economie met gemiddeld
4,3%. De inflatieangst van de markt
wordt vooral gevoed door de vrees
dat de lonen de komende jaren te
snel zullen stijgen. Sinds het begin
van 1993 neemt de werkgelegenheid
fors toe: er zijn 353.800 banen bijgekomen waárvan 248.400 full-time.
Vakbonden hebben hun gemiddelde
De rubriek ‘Financiële markten’
looneisen voor het komende jaar op
verschijnt elke twee weken in ESB,
5% gezet. De markt vreest dat het
en wordt verzorgd door medewerniet bij deze 5% zal blijven en herinkers van de afdeling macro-econonert zich de eerste helft van de jaren
mie van het Institute for Research
tachtig, toen de loonstijgingen tot boand Investment Services, een
samenwerkingsverband
van Raboven de 10% opliepen.
bank en Robeco Groep.
Er is de afgelopen jaren echter veel
veranderd in Australië. In tegenstelling tot in de jaren tachtig, worden de
Australië in een vicieuze cirkel teloonafspraken nu op decentraal nirecht komt: de minister van financiën
veau gemaakt. Bovendien heeft het
Willis heeft al gezegd dat bij te hoge
bedrijfsleven er een groot belang bij
loonafspraken de rente verder omom de verbeterde concurrentieposihoog gaat om een te sterke stijging
tie, die zij in de afgelopen jaren heeft
van de inflatie tegen te gaan.
verworven als gevolg van de forse
waardevermindering
van de AustraliDubbel-tekort
sche dollar, te behouden. Het bedrijfsDaarnaast kampt Australië nog met
leven richt zich steeds meer op de
het probleem van een ‘twin deficit’.
landen in Zuidoost-Azië. Inmiddels
Het begrotingstekort voor dit jaar
gaat van de totale exporten ruim 60%
wordt geraamd op 2,5% van het bbp.
naar dit gebied, waarvan Japan de
Niet iets om bezorgd over te zijn, tegrootste afnemer is. In 1960 was dit
meer daar de regering vastbesloten
nog maar 26%. Het Australische beom is dit terug te dringen tot 1% in
drijfsleven zal er alles aan doen om
1996/97. Maar de combinatie met een
niet toe te geven aan de hoge loontekort op de lopende rekening van
eisen.
4% van het bbp geeft wel aanleiding
Hoe vreemd het ook moge klintot zorgen, vooral nu dit tekort de afken, het grootste gevaar voor een te
gelopen maanden fors is opgelopen.
harde stijging van de lonen ligt welSinds het tweede kwartaal van 1994
licht nog in de forse renteverhoginzijn de bedrijfsinvesteringen fors gegen in de afgelopen drie maanden.
stegen en kapitaalgoederen zijn beOp 17 augustus verhoogde de ‘Reserlangrijke importgoederen. Daarnaast
ve Bank of Australia’ (RBA) voor de
verslechtert het tekort op de lopende
eerste keer in vijf jaar de ‘official cash
rekening door de stijgende rentelasrate’, vergelijkbaar met de ‘federal
ten op de buitenlandse schuld.
funds rate’ in de VS, met 75 basispunDe markt stuurt er bij de Australiten en op 24 oktober j.l kwamen hier
sche regering op aan dat zij, om iets
nog eens 100 basispunten bij. Met
aan het dubbel-tekort te doen, het bedeze renteverhogingen proberen de
grotingstekort drastischer gaat aanmonetaire autoriteiten zowel een
pakken. De afgelopen weken heeft
oververhitting van de economie te
er een openlijke discussie plaatsgevoorkomen en de inflatie onder de
vonden tussen minister van financiën
doelstelling van 3% te houden. Net
Willis en premier Keating of en in
als in het Verenigd Koninkrijk kenhoeverre er maatregelen genomen
nen in Australië de meeste hypothemoeten worden. Die discussie is nog
ken een variabele rente. De hyponiet afgerond, maar men kan vertroutheekrente is gekoppeld aan de
wen hebben in een goede afloop. In
‘official cash rate’. Vakbonden hebben al gewaarschuwd dat, wanneer de hypoFiguur 1. Kapitaalmarktrente (lO-jaars) in Canada en
Australië
theekrente te
hard zal stijgen,
14
Canada
rekening moet
Australie
13
worden gehou12
den met hogere
11
lonen om het ef10
fect van een stij9
ging van de hypotheeklasten te
8
compenseren.
7
Hierdoor dreigt
6
94
95
92
93
91
het gevaar dat
90
de jaren tachtig was premier Keating
zelf minister van financiën, en destijds heeft hij een reputatie opgebouwd door het overheidstekort snel
terug te dringen. Op 9 mei 1995
wordt de nieuwe begroting gepresenteerd. Waarschijnlijk zullen dan maatregelen worden aangekondigd om
het probleem aan te pakken.
Canadese begrotingsproblemen
In tegenstelling tot Australië is de stijging van de Canadese lange rente
veel meer veroorzaakt door onzekerheden over de begroting en de binnenlandse politiek dan door inflatievrees.
Net als de VS raakte de Canadese
economie in 1990 in een recessie. De
Canadese recessie was veel dieper
dan in de VS en het herstel kwam
moeizamer op gang. Uiteindelijk trokken de exporten de Canadese economie uit het dal. Ruim 80% van de totale Canadese exporten gaat naar de
VS en het Canadese bedrijfsleven
heeft fors geprofiteerd van de Amerikaanse groeiversnelling aan het einde van 1993. De binnenlandse vraag
bleef lange tijd achter. De inflatie was
op het moment waarop wereldwijd
de lange rente omhoog ging laag, en
is nog steeds laag (1,6%).
Er is nog een andere reden die het
negatieve sentiment op de Canadese
obligatiemarkten heeft versterkt. Canada kampt al jaren met grote begrotingsproblemen. De overheidsschuld
als percentage van het bbp nadert de
100% en het is zelfs niet uitgesloten
dat deze grens inmiddels gepasseerd
is. Wat dat betreft hoort Canada thuis
in het rijtje van België, Italië en Zweden. Dat de schuld zo hoog is, is niet
alleen de federale regering te verwijten maar vooral de provincies. In
1990 was slechts 14% van de totale
schuld afkomstig uit de provincies, inmiddels is dit opgelopen tot 32%.
Daarnaast bestaat het tekort, 6,4%
van het bbp, vrijwel geheel uit rentelasten.
Buitenlandse belegger zegt
vertrouwen op
Het zijn met name de buitenlandse
beleggers geweest die Canada vaarwel hebben gezegd. Dat is ernstig,
omdat naar schatting ongeveer éénderde van de federale schuld en ruim
de helft van de provinciale schuld in
handen is van buitenlandse beleggers. Waren het in het begin van de
ESB 2-11-1994
jaren tachtig nog vooral de Amerikanen, in de jaren daarna zijn daar Europeanen (met name de Britten) en
Aziaten bij gekomen. Vooral japan
ontpopte zich in de tweede helft van
de jaren tachtig als een omvangrijke
netto-aankoper van Canadees papier.
De laatste twee jaren zijn het echter
juist de japanners die hun belangen
in Canadese obligaties hebben teruggebracht. Zowel in 1993 als in de eerste helft van 1994 waren zij netto-verkopers van Canadese obligaties (zie
tabel 1). De belangrijkste reden hiervoor zijn uiteraard de binnenlandse
financiële moeilijkheden in japan en
het matige rendement dat Canadese
obligaties voor japanners, veroorzaakt door de sterke waardevermindering van de Canadese dollar ten opzichte van de yen (sinds 1992 met
36%).
Dat buitenlandse beleggers geen
vertrouwen meer hebben, blijkt ook
uit het feit dat zij steeds meer de
voorkeur geven aan Canadese schuld
in buitenlandse valuta. Een flink deel
van de schuld (ongeveer 27%) luidt
inmiddels in vreemde valuta. Voor Canada kan dit nadelig zijn omdat bij
een vertrouwenscrisis onder beleggers gepaard met een waardedaling
van de Canadese munt, de betaling
van rente en aflossing in buitenlandse valuta extra moeilijk wordt.
De regering zal een geloofwaardiger fiscaal beleid moeten gaan voeren om beleggers terug te laten keren
naar de Canadese obligatiemarkt. Het
is echter nog maar de vraag in hoeverre de federale regering en de provincies bereid zijn drastische maatregelen te nemen. Nu de economie
harder groeit dan vooralsnog werd
aangenomen, kan de Canadese regering aan de inkomstenkant rekenen
op een forse meevaller. Ging zij in de
ramingen van begin 1994 nog uit van
een groei van 3%, inmiddels is wel
duidelijk dat dit minimaal 4% zal worden.
Er zijn echter ook tegenvallers te
verwachten. Het grootste deel van
het Canadese tekort bestaat uit rentelasten. Het moge duidelijk zijn dat de
renteverwachtingen
die de regering
in februari tijdens de begrotingsronde
stelde, te optimistisch waren. Daarbij
komt dat de gemiddelde looptijd van
de Canadese schuld kort is. De Canadese regering gaat ervan uit dat iedere stijging van de rente met 1% de Canadese schuld in het eerste jaar met
CA$ 1,7 mrd doet toenemen en na
TabelJ. Aan- én verkopen Canadese
obligaties door buitenlandse investeerders
a
CA$ mrd
1992
1993
Verenigde Staten
14,1
22,1
8,5
1,6
-6,2
-4,6
-0,1
9,2
-1,0
0,2
1,9
3,7
Japan
Verenigd Koninkrijk
Europa en Azië
1994
a. Jaar tot juni.
drie jaar zal dit, door samengestelde
rente, tot CA$ 3 mrd kunnen oplopen. Met andere woorden, zonder
forse ombuigingen kan het tekort de
komende jaren fors hoger uitkomen.
Naast de begrotingsproblemen
houdt de kwestie-Quebec de financiële markten in haar greep. Het komende jaar mogen de inwoners van
deze Canadese provincie zich uitspreken over afscheiding. Hoewel de
kans hierop klein is, zullen de financiële markten de opiniepeilingen op
de voet volgen.
Conclusie
Zowel Canada als Australië lijken op
dit moment te kampen met grote problemen. Dit weerspiegelt zich in de
recente forse rentestijging in beide
landen. Op dit moment bedraagt de
kapitaalmarktrente in Canada 9,1%
en in Australië 10,5%.
In Australië is het probleem de oplopende inflatie en het tekort op de
begroting. Canada kampt eveneens
met het probleem van het overheidstekort, en daarnaast met de politieke
onzekerheid in Quebec. Het vertrouwen in de Australische regering is
echter groter dan dat in de Canadese.
De Australische regering heeft de afgelopen jaren een goede reputatie
opgebouwd op het gebied van de
tekortreductie. In Canada begint het
langzamerhand tot de regering door
te dringen dat drastische maatregelen
noodzakelijk zijn. De afgelopen weken heeft de minister van financiën
Paul Martin diverse voorstellen gedaan om op de sociale zekerheid te
bezuinigen.
In beide landen zullen het komende jaar naar verwachting de noodzakelijke maatregelen gericht op tekortreductie genomen worden. De
omvang van de rentestijging in deze
landen vergeleken met die in andere
landen lijkt dan ook overdreven.
Marja van der Giessen