Promotie

promotie
In de institutionele portefeuille
wordt gedocumenteerd. Dit resulheeft vastgoed zich de afgelopen
taat is van belang voor institutidecennia ontwikkeld van een alteronele investeerders, die steeds
natief naar de derde investeringsmeer indirect in vastgoed belegcategorie. Tegelijkertijd verruilen
gen. Vastgoedaandelen hebben
institutionele investeerders directe
recentelijk een flinke afwaardering
blootstelling aan vastgoed steeds
ondergaan. Om deze afwaardering
vaker voor indirecte vastgoedinveste wijten aan de beursgenoteerde
teringen, middels participaties in
fondsstructuur is echter een
vastgoedfondsen. Dit proefschrift
kortzichtige gedachte: de transpadraagt bij aan het verder inzichrantie van de markt leidt juist tot
telijk maken van vastgoed als
efficiëntie en inachtneming van
volwaardige investeringscategorie,
reële waarde-effecten die zichzelf
enerzijds door empirische studies
in directe en niet-beursgenoteerde
naar de effectiviteit van corpovastgoedinvesteringen nog moeten
Kok, N. (2008) Corporate
rate governance in de indirecte
manifesteren. Met de institutiogovernance and sustainability nalisering van de vastgoedsector
vastgoedsector, anderzijds door
in global property markets.
het leveren van het eerste empiis er ook steeds meer aandacht
Maastricht: Universiteit
rische bewijs naar het financiële
voor duurzaamheid. Ondanks de
Maastricht.
rendement van duurzaamheid
premature status van dit thema
in commercieel vastgoed. Een
is het in de vastgoedsector
belangrijk gevolg van de institutionalisering van de
niet langer onbesproken. Dertig procent van de
vastgoedsector is de noodzaak tot gestructureerd
wereldwijde CO2-uitstoot wordt veroorzaakt door de
gebouwde omgeving en dit is onderkend in strenger
toezicht. Daarnaast zijn agency-problemen bij vastwordende regelgeving ten aanzien van bouweisen,
goedbeleggingen van toenemende relevantie daar
zoals de recentelijk aangescherpte EU-regelgeving
investeringen voornamelijk indirect plaatsvinden.
b
­ etreffende energie-efficiëntie voor gebouwen.
Recente vastgoed­raudezaken in Nederland hebben
f
Echter, er heerst nog altijd scepsis en onzekerheid
de discussie betreffende toezicht alleen maar aanten aanzien van de economische rationaliteit van
gewakkerd. Het eerste deel van dit proefschrift gaat
duurzaam vastgoed. Het tweede deel van dit proefnader in op de structuur en werking van bedrijfsspeschrift dicht een gedeelte van de empirische kloof.
cifieke toezichtmechanismen, corporate governance,
De Amerikaanse vastgoedmarkt kent een brede
in de internationale beursgenoteerde ­ astgoedsector.
v
implementatie van een label voor energie-efficiëntie
De noodzaak tot corporate governance wordt
(Energy Star) en een specifiek label voor duurzaame
­ nerzijds beïnvloed door de intransparantie van de
heid (LEED). Verder is de Amerikaanse markt relatief
onderliggende vastgoedmarkt en anderzijds door
transparant voor wat betreft financiële gegevens en
de fiscaaljuridische structuur van vastgoedfondsen.
kwaliteitskarakteristieken van commercieel vastgoed.
In een groot aantal internationale vastgoedmarkDit levert een unieke steekproef op van kantoorpanten opereren vastgoedfondsen als Real Estate
den met een groen label. De vergelijking met een
Investment Trust (REIT), in Nederland beter bekend
robuuste controlesample toont opvallende resultaals de fiscale beleggingsinstelling (fbi). De fiscale
ten: panden met een duurzaamheidslabel hebben
transparantie van een REIT plaatst het vehikel op
een drie procent hogere huur, een hogere bezettingsgelijke voet met een directe investering in vastgoed,
graad en daardoor een zes procent hogere effectieve
aangezien de entiteit gevrijwaard is van vennoothuur en een zestien procent hogere transactieprijs.
schapsbelasting. Om in aanmerking te komen voor
De bevindingen lijken voornamelijk gedreven te zijn
een dergelijke fiscale behandeling moet de REIT wel
door de energiezuinige panden. De verdere analyse
voldoen aan een veelvoud van eisen, zoals een doorvan de groene premie laat zien dat een energiestootverplichting van negentig tot honderd procent
besparing van tien procent resulteert in een huur­
van de nettowinst en beperkingen betreffende invespremie van vijftig basispunten, over en te meer van
teringen, hetgeen de operationele vrijheid beperkt.
de zes procent hogere effectieve huur. Deze resultaEen van de bevindingen in dit proefschrift is dat het
ten kunnen ontwikkelaars en beleggers ondersteunen
stringente institutionele kader waarin REIT’s operein het creëren van een objectieve business case voor
ren een substituut voor corporate governance lijkt te
het implementeren van duurzaamheid in kantoorzijn. Deze conclusie wordt getrokken uit het ontbrepanden. Uiteraard bieden de resultaten ook perspec­
ken van een relatie tussen bedrijfsprestaties en een
tieven voor Europese beleidsmakers, want voor
maatstaf van corporate governance in een studie
emissiebeperking in de gebouwde omgeving lijkt er
naar Amerikaanse vastgoedfondsen. Dit contrasnu ook een reële financiële beloning te zijn.
teert bevindingen voor een algemene steekproef van
bedrijven, alternatieve controlesamples en de literaNils Kok
tuur, waar een consistente relatie tussen de mate
Universitair docent aan de Universiteit Maastricht
van bedrijfsspecifiek toezicht en (beurs-)prestaties

734

ESB

93(4548) 28 november 2008

De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.