Klimaatambitie pensioenfonds leidt niet vanzelf tot duurzaam beleggen

• Goossens, J., V. de Man en L. van Wanrooij (2026) ESB, 111(4855), 126-127. Download [332,85 kb]

Nederlandse pensioenfondsen beheren een groot vermogen en beschikken daarmee over aanzienlijke invloed om via hun beleggingsbeleid bij te dragen aan klimaatmitigatie en -adaptatie. Veel fondsen spreken deze ambitie ook uit. Maar vertalen die intenties zich in duurzame beleggingskeuzes?

Nederlandse pensioenfondsen beheren gezamenlijk meer dan 1,6 biljoen euro aan belegd vermogen (DNB, 2026). Daarmee zijn ze niet alleen blootgesteld aan klimaatgerelateerde ­financiële risico’s, zoals transitierisico en fysieke klimaatschade, maar beschikken ze ook over aanzienlijke invloed om via hun beleggingsbeleid bij te dragen aan de transitie naar een duurzamere economie. Institutionele beleggers erkennen klimaatrisico bovendien steeds vaker als financieel relevant (Krueger et al., 2020).

Ook Nederlandse pensioenfondsen formuleren ambitieuze duurzaamheidsdoelstellingen in hun beleidsdocumenten (Bauer et al., 2026; in dit nummer). Fondsen hebben aanzienlijke ruimte om deze ambities naar eigen inzicht vorm te geven, wat kan leiden tot uiteenlopende implementatiepraktijken.

In dit artikel onderzoeken wij in hoeverre duurzaamheidsambities van Nederlandse pensioenfondsen daadwerkelijk worden weerspiegeld in hun beleggingsportefeuilles, en welke rol governance en sturing daarbij spelen.

Implementatie van duurzaamheidsambities

Eerder onderzoek wijst erop dat duurzaamheidsambities van pensioenfondsen en andere institutionele beleggers niet automatisch worden vertaald naar concrete beleggingskeuzes. Dyck et al. (2019) laten zien dat institutioneel eigenaarschap wereldwijd samenhangt met betere milieu- en sociale prestaties van bedrijven, maar dat deze effecten sterk afhankelijk zijn van contextuele factoren en maatschappelijke normen. Bolton en Kacperczyk (2021) tonen daarnaast aan dat aandelen van emissie-intensieve ­bedrijven hogere rendementen blijven bieden, wat suggereert dat klimaatrisico niet volledig wordt ingeprijsd en dat herallocatie weg van vervuilende bedrijven niet vanzelfsprekend plaatsvindt.

In de Nederlandse context lieten De Bakker et al. (2018) zien dat alle grote pensioenfondsen in hun beleidsdocumenten verwijzen naar verantwoord beleggen, maar dat slechts een deel deze ambities operationaliseert in expliciete implementatierichtlijnen, en nog minder fondsen deze koppelen aan concrete, meetbare doelstellingen. Vergelijkbare bevindingen komen naar voren uit beleidsanalyses zoals de Eerlijke Geldwijzer, die aanzienlijke verschillen laat zien in de mate waarin pensioenfondsen duurzaamheidsbeleid vertalen naar transparantie, doelstellingen en risicorapportage (Van Loenen et al., 2022). Ook internationale kaders, zoals de aanbevelingen van de Task Force on Climate-related Financial Disclosures (TCFD, 2017), laten zien dat pensioenfondsen steeds vaker rapporteren over gefinancierde CO₂-uitstoot, maar dat consistente rapportage over klimaatrisico’s en integrale reductiedoelstellingen nog niet wijdverbreid is.

Bij het bestaande onderzoek is er nog weinig aandacht voor de interne mechanismen die deze spanning tussen duurzaamheidsambities en uitvoering kunnen verkleinen. Verschillende onderzoeken suggereren dat goed ontwikkelde governance-structuren een belangrijke rol spelen bij de effectieve integratie van duurzaamheidsdoelen in het beleggingsbeleid. Zo benadrukken Nguyen et al. (2017) en Chen et al. (2019) het belang van actief toezicht en betrokken eigenaarschap, die afhankelijk zijn van duidelijke verantwoordelijkheden, besluitvormingsstructuren en verantwoording binnen pensioenfondsen. Daarnaast laat eerder onderzoek zien dat de afhankelijkheid van externe vermogensbeheerders bij de integratie van duurzaamheidsdoelen de afstand tussen beleidsambities en uitvoering kan vergroten, doordat de directe sturingsmogelijkheden van fondsen beperkter zijn (Bauer et al., 2023).

Data en methode

Om te onderzoeken in hoeverre duurzaamheidsambities van pensioenfondsen leiden tot daadwerkelijke beleggingskeuzes, maken wij gebruik van een unieke dataset van De Nederlandsche Bank. Deze dataset combineert de in 2024 door 131 Nederlandse pensioenfondsen ­zelfgerapporteerde duurzaamheidsambities met klimaatindicatoren van hun aandelenportefeuilles.

De duurzaamheidsambities zijn gemeten aan de hand van een vragenlijst waarin fondsen aangeven in hoeverre zij duurzaamheid hebben verankerd in hun beleggingsbeleid, onder meer via algemene beleidsdoelstellingen, het gebruik van meetbare indicatoren, actieve sturing op klimaatoplossingen en bestuurlijke betrokkenheid. Op basis van deze survey-items construeren wij zowel een samengestelde totaalscore als thematische clusters die variëren van breed geformuleerde ambities tot concretere vormen van sturing en governance.

Het duurzaamheidsniveau van de portefeuille meten wij met een veelgebruikte klimaatindicator: de Weighted Average Carbon Intensity (WACI). Dit geeft de gemiddelde koolstofintensiteit van de bedrijven in de portefeuille weer (Popescu et al., 2023).

Met een regressie toetsen we vervolgens in hoeverre verschillen in duurzaamheidsambities en governancepraktijken samenhangen met verschillen in de klimaatkenmerken van portefeuilles. In de analyses wordt gecontroleerd voor fondskenmerken zoals portefeuillegrootte, fondstype en deelnemerskenmerken.

Resultaten

Brede beleidsambities hangen slechts beperkt samen met de koolstofintensiteit van aandelenportefeuilles (tabel 1). Met andere woorden: algemene duurzaamheidsintenties vertalen zich niet automatisch naar meetbaar lagere emissies in de portefeuille.

Daarentegen laten concretere vormen van sturing duidelijkere verbanden zien. Pensioenfondsen die werken met concrete sturingsinstrumenten, zoals expliciete impact- en stuurindicatoren, hebben gemiddeld een lagere koolstof­intensiteit van hun portefeuille. Ook bestuurlijke betrokkenheid hangt significant samen met een lagere koolstofintensiteit van de portefeuille. Daarnaast is een hogere bestuurlijke aandacht voor duurzaamheid (frequentere bespreking op bestuursniveau) geassocieerd met groenere portefeuillekenmerken. Deze effecten zijn economisch relevant: de geschatte effecten van concrete sturing zijn aanzienlijk groter dan die van brede beleidsambities.

Alternatieve specificaties met een alternatieve indicator voor het duurzaamheidsniveau van de portefeuille, de Greenhouse Gas-voetafdruk (GHG), de totale door de portefeuille gefinancierde CO₂-uitstoot per geïnvesteerde euro, geven vergelijkbare resultaten.

Conclusie

Duurzaamheidsambities van Nederlandse pensioenfondsen lijken niet automatisch te leiden tot duurzamere beleggingsportefeuilles. Het lijkt dus niet zozeer de omvang van uitgesproken ambities die bepalend is, maar wel de mate waarin deze worden vertaald naar concrete beleidsinstrumenten en bestuurlijke aandacht. Het operationaliseren van duurzaamheid, via meetbare indicatoren en expliciete sturing, blijkt duidelijker samen te hangen met lagere portefeuille-emissies dan het formuleren van brede beleidsdoelstellingen.

Omdat deze studie crosssectioneel is, kunnen causale relaties niet worden vastgesteld. Vervolgonderzoek kan bijdragen aan een beter begrip van de rol van governance bij de vertaling van duurzaamheidsdoelstellingen naar de beleggingspraktijk. Zo zijn longitudinale of quasi-experimentele ontwerpen nodig om te bepalen of actieve sturing daadwerkelijk leidt tot lagere emissies, of dat fondsen hun beleid aanpassen op basis van reeds gerealiseerde resultaten.

Literatuur

Bakker, L. de, S. Eekhof en J. Duiker (2018) Benchmark responsible investment by pension funds in the Netherlands 2018. Dutch Association of Investors for Sustainable Development, oktober. Te vinden op www.vbdo.nl.

Bauer, R., J. van Binsbergen en E. Eiling (2026) Duurzaam beleggen van pensioenen vergt diepe onderbouwing en evaluatie. ESB, 110(4853), ??–??.

Bauer, R., D. Broeders en A. van Ool (2023) Walk the green talk? A textual analysis of pension funds’ disclosures of sustainable investing. Journal of Pension Economics and Finance, 24(2), 297–325.

Bolton, P. en M. Kacperczyk (2021) Do investors care about carbon risk? Journal of Financial Economics, 142(2), 517–549.

Chen, T., H. Dong en C. Lin (2019) Institutional shareholders and corporate social responsibility. Journal of Financial Economics, 135(2), 483–504.

DNB (2026) Pensioenfondsen (toezicht). Te vinden op dnb.nl.

Dyck, A., K.V. Lins, L. Roth en H.F. Wagner (2019) Do institutional investors drive corporate social responsibility? International evidence. Journal of Financial Economics, 131(3), 693–714.

Krueger, P., Z. Sautner, en L.T. Starks (2020) The importance of climate risks for institutional investors. The Review of Financial Studies, 33(3), 1067–1111.

Loenen, L. van, M. Riemersma en M. Werkman (2022) Beoordeling van het duurzaamheidsbeleid van tien pensioenfondsen: Tweede actualisering. Rapport, 17 februari. Te vinden op www.eerlijkegeldwijzer.nl.

Nguyen, P., A. Kecskés en S.A. Mansi (2017) Does corporate social responsibility create shareholder value? The importance of long-term investors. Journal of Banking & Finance, 112.

Popescu, I.-S., T. Gibon, C. Hitaj et al. (2023) Are SRI funds financing carbon emissions? An input-output life cycle assessment of investment funds. Ecological Economics, 212, 107918.

TCFD (2017) Recommendations of the Task Force on Climate-related Financial Disclosures. Rapport, juni. Te vinden op assets.bbhub.io.